трусики женские украина

На головну

 Ринок єврооблігацій - Гроші та кредит

ЗМІСТ

ВСТУП

1. РИНОК ЄВРООБЛІГАЦІЙ ______________________________________________________ 4

1.1. Міжнародні цінні папери ____________________________________________________ 4

1.2. Історія розвитку ринку єврооблігацій _____________________________________________ 5

2. ВИДИ ЄВРООБЛІГАЦІЙ _______________________________________________________ 7

3. ОБСЯГ РИНКУ І вартість запозичень ______________________________ 9

4. УЧАСНИКИ РИНКУ ЄВРООБЛІГАЦІЙ. КРЕДИТНИЙ РЕЙТИНГ ________________ 10

5. МЕТОДИ ЕМІСІЇ І ТИПОВА СХЕМА ПОЗИКИ ____________________________ 12

6. ВТОРИННИЙ РИНОК ЄВРООБЛІГАЦІЙ ________________________________________ 15

7. РОЗМІЩЕННЯ федеральних і муніципальних

ЄВРООБЛІГАЦІЙ В РОСІЇ __________________________________________________ 18

ВИСНОВОК _________________________________________________________________ 22

Список використаних джерел ____________________________________ 24

ДОДАТОК 1___________________________________________________________________25

ДОДАТОК 2___________________________________________________________________26

ДОДАТОК 3___________________________________________________________________27

ДОДАТОК 4___________________________________________________________________28

ДОДАТОК 5___________________________________________________________________29

ВСТУП

Одними з найбільш недавно з'явилися інструментів на ринку державних цінних паперів є єврооблігації. Останнім часом обсяги угод на ринку єврооблігацій неймовірно швидко збільшуються. Не дивно тому, що і російські федеральні і муніципальні влади, а також підприємства стали сильно цікавитися ринком єврооблігацій, як одним з можливих факторів залучення капіталу. Розповімо про цей ринок детальніше.

Починаючи з 1985 року (початку "горбачовської" перебудови і переходу на демократію і ринкові відносини) економічне становище країни стало поступово погіршуватися, і, в результаті, економіка Радянського Союзу опинилася в скрутному становищі. Брак товарів, постійно зростаюча інфляція, падіння доходів населення, знецінення грошей і, в результаті, недовіра населення уряду стали причинами економічної кризи та багатьох соціальних проблем. При постійній нестачі грошей у скарбниці, радянський уряд стало просити гроші у світових фінансово-кредитних інститутів (таких, як Міжнародний Валютний Фонд, Міжнародний і Європейський Банки Реконструкції та Розвитку, Лондонський і Паризький клуби кредиторів), а також у ряду окремих банків і держав. Таким чином, тільки в 1990-1991 роках, Радянський Союз в особі міністра фінансів СРСР В. Павлова взяв кредитів на загальну суму близько 40 млрд. $, Швидше за все, не думаючи про повернення. В основному, ці гроші були необхідні для фінансування бюджету. Кредитування цілком російської економіки тривало аж до 1994 року, природно, у більш дрібних розмірах - близько 5 млрд. $ На рік. Проте потім іноземні інвестори стали давати гроші тільки під певні проекти (будівництво, розробка родовищ і т.д.). Фінансувати ж дефіцит бюджету Мінфін став за рахунок випусків власних цінних паперів - облігаційних позик після вдалого випуску в Нижньогородській області так званих "немцовок". Так з'явилися перші серії ГКО і ОФЗ (Державні Короткострокові Облігації та Облігації Федерального Позики). Їх прибутковість була досить велика і привертала чималі кошти. Паралельно з паперами федерального значення, багато регіонів Росії стали випускати власні папери. Так, за даними на березень 1997 року, з 89 суб'єктів федерації, емісію своїх цінних паперів здійснили 60. Найбільш відзначилися Московська, Свердловська (по 8) і Нижегородська (6 випусків) області. Для того, щоб розширити коло покупців, Мінфін випустив Облігації Державного Ощадного Позики (ОГСЗ) - в основному для фізичних осіб, так як номінали цих цінних паперів дуже зручні для населення - 100.000 і 500.000 неденомінованих рублів. Всі випущені папери привертають досить багато грошей, однак ціна їх була досить висока і незручна Уряду. З метою зниження прибутковості паперів Мінфін вирішив зробити новий крок в історії російських запозичень - вийти зі своїми паперами на зовнішній фінансовий ринок цінних паперів, на євроринок. Останній раз Уряд в особі тоді ще Зовнішекономбанку СРСР здійснило розміщення позики на 75 млрд. Італійських лір лише на початку 1990 року і більше зі своїми паперами не з'являлося.

1. Ринок єврооблігацій

Строго кажучи, євроринок (euromarket) - поняття умовне. Більшість угод проводиться на ньому через фінансові центри Лондона (на нього припадає близько трьох чвертей вторинного ринку єврооблігацій), Гонконгу, Сінгапуру, низки країн Карибського басейну, а також, меншою мірою, Нью-Йорка і Токіо. Щоб дати уявлення про можливості цього ринку, досить сказати, що обсяг угод на ньому з усіма видами боргових зобов'язань перевищує 1,2 трлн. $ В квартал - це на порядок вище, ніж на ринку будь-якої країни. Іншими словами, тут можна знайти гроші під найдорожчий проект. Не дивно тому, що 95% всіх синдикованих кредитів надано саме через євроринок. І низький рівень ставок якраз і є наслідком величезного зростання операцій та учасників. Своїм розвитком євроринок зобов'язаний, в кінцевому рахунку, того, що практично у всіх країнах існують обмеження на операції на фінансовому ринку, причому не тільки на рівень процентних ставок. Скажімо, в 1957 році в США були обмежені іноземні інвестиції. А у Великобританії деякий час існувала заборона на використання кредитів у фунтах стерлінгів для фінансування торгівлі між іншими країнами. Щоб обійти незручні закони, фінансисти і виходять на євроринок. До того ж, часто це єдиний спосіб знизити ризики країни. У період гіперінфляції після другої світової війни, наприклад, німецькі фінансові інститути вели угоди мало не виключно у доларах і фунтах стерлінгів. Та й у Росії ще зовсім недавно - в умовах ще досить високої інфляції - основною валютою при розрахунках був американський долар.

Крім величезної ємності, євроринок привабливий ще й тим, що дозволяє емітентам знижувати витрати за рахунок проведення арбітражних операцій, використання відмінностей у валютних курсах, в процентних ставках, а також за рахунок податкових пільг. Ряд фінансових центрів євроринку - офшори. До речі, японські банки майже всі випуски середньострокових єврооблігацій здійснювали в 1995 році саме через них.

Нарешті, важливим достоїнством євроринку вважається те, що працювати на ньому можна цілодобово. Коли в Японії робота добігає кінця, в Лондоні вона в самому розпалі, а в Нью-Йорку ще тільки починається.

1.1. Міжнародні цінні папери

За усталеною термінології облігації, що розміщуються на закордонних ринках іменуються міжнародними - international bonds.

У свою чергу міжнародні облігації діляться на єврооблігації - eurobonds та зарубіжні облігації - foreigh bonds.

Єврооблігації - цінні папери, випущені у валюті, яка є іноземною для емітента (як правило), що розміщуються за допомогою міжнародного синдикату андеррайтерів серед зарубіжних інвесторів, для яких дана валюта також, як правило, є іноземною.

Приставка "євро" в даний час - данина традиції, оскільки перші єврооблігації з'явилися в Європі, торгівля ними здійснюється в основному там же.

Різновидом єврооблігацій є облігації "драгон" - dragon bonds - євродоларові облігації, розміщені на азіатському (в першу чергу, японською) ринку і мають лістинг на який-небудь азіатській біржі, звичайно в Сінгапурі або Гонконгу.

Зарубіжні облігації - випущені і розміщені емітентом у будь-якому іноземній державі у валюті даної країни за допомогою синдикату андеррайтерів з даної країни у валюті країн розміщення позик (так звані облігації "янкі" - yankee bonds в США; "самурай" - samurai bonds, " шібосай "- shibosai bonds," Дайм "- daimyo bonds," Шагун "- shogun bonds в Японії;" бульдог "- bulldog bonds в Англії;" Рембрандт "- Rembrandt bonds в Голландії;" матадор "- matador bonds в Іспанії;" кенгуру "- kangaroo bonds в Австралії.

Чим відрізняються закордонні облігації від звичайних "внутрішніх"? Як правило, відмінності стосуються режиму оподаткування, методики розміщення, обсягом надання інформації. Можуть існувати обмеження на коло потенційних покупців.

До числа міжнародних облігацій відносяться так звані глобальні облігації - global bonds (облігації, що розміщуються одночасно на ринку єврооблігацій і на одному або декількох національних ринках) і паралельні облігації - parallel bonds (облігації одного випуску, що розміщуються одночасно в декількох країнах у валюті цих країн).

Термін "міжнародні облігації" вживається в широкому і вузькому значеннях. У широкому значенні в це поняття входять всі основні боргові інструменти, що розміщуються на закордонних ринках, тобто, це довгострокові боргові інструменти чи, власне, облігації (bonds), і середньострокові боргові інструменти (notes). Короткострокові інструменти - депозитні сертифікати і комерційні папери - в це поняття не входять. У вузькому значенні під міжнародними облігаціями розуміють саме довгострокові інструменти - bonds.

Слід мати на увазі достатню умовність відмінностей між середньо- і довгостроковими облігаціями. Останні часто нічим не відрізняються від перших навіть за термінами. Відмінність нерідко лише в назві, а також, звичайно, мають плаваючі відсоткові ставки (floating rate), в той час, як облігації в даний час - інструменти з фіксованою процентною ставкою (знову ж можливі винятки).

Довгострокові, середньострокові і короткострокові боргові зобов'язання, а також акції, що розміщуються на міжнародних ринках, дають поняття евробумаг.

1.2. Історія розвитку ринку єврооблігацій

Згідно з найбільш поширеною думкою, перший випуск єврооблігацій був здійснений італійською компанією з будівництва доріг Autostrade в липні 1963 року. Всього було випущено 60.000 облігацій номіналом $ 250. По кожній облігації щорічно 15 липня виплачувався фіксований процентний дохід у розмірі 5,5%. Лід-менеджерами позики став англійський торговельний банк (merchant bank) SGWarburg & Co., менеджерами (co-managers) - Banque de Bruxelles SA, Deutsche Bank AG, Rotterdamsche Bank NV. Лістинг було отримано на Лондонській фондовій біржі.

Поява єврооблігацій пов'язано, очевидно, в першу чергу з інтернаціоналізацією господарського життя і необхідністю забезпечити фінансові потреби транснаціональних корпорацій. Поштовхом до розвитку цього послужили обмеження, введені адміністрацією Джона Кеннеді в 1963 році на використання іноземними позичальниками ринку капіталів США.

За період 1946-1963 рр. іноземні позичальники розмістили в США облігації в доларах США на суму 14 млрд. доларів (так звані Yankee Bonds).

Незважаючи на організаційні складнощі, пов'язані з організацією цих випусків в Комісії з цінних паперів і бірж США, іноземні позичальники охоче йшли на це, оскільки процентні ставки в США були нижчі, ніж у Європі.

Щоб призупинити витік капіталу за кордон, 18 червня 1963 США ввели спеціальний зрівняльний податок на прибуток (Interest Equalizatio Tax), який закрив американський ринок для іноземних інвесторів, оскільки збільшив вартість кредиту на 1%. У 1967 році податок був збільшений до 1,5% (скасування цього податку відбулася лише в 1974 році).

Але при цьому потреба в доступі до джерела капіталу залишилася, і в підсумку вона була задоволена за рахунок випуску саме єврооблігацій.

Перші випуски були орієнтовані на багатих приватних інвесторів на континенті і швейцарських банків (Існує розхожа думка, що першими інвесторами єврооблігацій були бельгійські дантисти, які прагнули шляхом покупки цих єврооблігацій уникнути сплати податків, також диктатори різних мастей. В даний час поняття "бельгійських дантистів" стало прозивних, під ним розуміють багатьох індивідуумів - інвесторів єврооблігацій).

Другий поштовх до розвитку ринку єврооблігацій дала війна у В'єтнамі і викликані нею обмеження. У лютому 1965 президент Л.Джонсон оголосив про програму добровільних обмежень на вивіз капіталу (Voluntary Restraint Program). Дочірні компанії американських ТНК заохочувалися до мобілізації коштів на європейських ринках. У січні 1968 року кабінет Джонсона ввів прямі обмеження на інвестиції за межі США.

З цього моменту починається період бурхливого зростання ринку єврооблігацій і поява необхідної інфраструктури. У 1968 році американський банк Morgan Guaranty створює кліринговий центр з торгівлі єврооблігаціями Euroclear, в 1970 році виникає його основний конкурент Cedel. У 1969 році найбільші оператори на ринку єврооблігацій утворюють власну саморегульовану організацію - Асоціацію міжнародних облігаційних дилерів (Association of International Bond Dealers). У 90-х вона була перейменована в Асоціацію учасників міжнародних фондових ринків (ISMA - International Securities Markets Association).

Скасування обмежень на вивезення капіталу у 70-ті роки вже ніяк не відбилося на ринку єврооблігацій, він продовжував розвиватися прискореними темпами. Черговий поштовх його розвитку дав світової боргової криза початку 80-х років.

Відмова уряду Мексики (серпень 1982), а слідом за ним Бразилії, Аргентини та ряду інших країн виконувати умови міжнародних позик привів до світового борговій кризі, який був подоланий частково за рахунок великих втрат кредиторів, частково за рахунок переоформлення заборгованості в цінні папери ( сек'юритизація боргів). Синдикований позику як метод залучення фінансових ресурсів на міжнародному ринку з тих пір втратив значення, і його місце зайняв випуск єврооблігацій. У середині 1990-х років на єврооблігації припадало близько 2/3 позичкових капіталів, отриманих на міжнародних ринках.

2. Види єврооблігацій

Загальна кількість обертаються на ринку евробумаг (включаючи короткострокові) перевищувало в 1995 році 40.000, а щоденний оборот торгівлі перевищував 21 млрд.доларів.

Типова єврооблігація - представницькою цінний папір у формі сертифіката з фіксованою процентною ставкою, за якою дохід виплачується один раз шляхом пред'явлення купонів до оплати, або погашення проводиться в кінці терміну одноразовим платежем або протягом певного терміну з фонду погашення. Разом з тим, з усіх ринків цінних паперів, ринок єврооблігацій відрізняється найбільшою різноманітністю інструментів. Тут можна зустріти самі різні за своєю конструкцією цінні папери, часом досить екзотичні.

Відмінності за способом виплати доходу:

· Облігації з фіксованою процентною ставкою - Fixed Rate Bond.

· Облігації з нульовим купоном - Zero Coupon Bond.

Capital Growth Bond. Ціна розміщення дорівнює номіналу, а погашення здійснюється за вищою ціною. Наприклад, в 1985 році Deutsche Bank Finance NV випустив облігації, які були погашені в 1985 році за ціною, рівною 287% від лицьової вартості.

Deep Discount Bond. Облігації з глибоким дисконтом, тобто продається за ціною, значно нижче, ніж ціна погашення. Наприклад, у січні 1997 року Світовий банк розмістив облігації з нульовим купоном в італійських лірах з погашенням у лютому 2007 року за ціною 51,70% до номіналу, що дає прибутковість в 6,820% річних.

· Облігації з плаваючою процентною ставкою - Floating Rate Note (FRN's).

Ці інструменти являють собою середньо-і довгострокові облігації зі змінною процентною ставкою, яка періодично коригується. Процентна ставка оголошується на початку купонного періоду, як правило, це квартал. Процентна ставка зазвичай фіксується у вигляді надбавку або спред до ставки LIBOR. Іноді в якості бази береться прибутковість за казначейськими векселями (Treasure bills) США. Відсотковий дохід виплачується в кінці кожного відсоткового періоду. Як правило, це середньострокові інструменти, однак відомий випадок розміщення облігацій (нот) на 40 років (облігації з плаваючою процентною ставкою уряду Швеції 1984 з погашенням в 2024) або "вічні" облігації англійського банку National Westminster Bank (NatWest's FRN's never mature) . Наприклад, в 1996 році Китай здійснив випуск столітньої облігації. Також збираються випустити подібні облігації Малайзія, Таїланд, Південна Корея.

Відмінності за способом погашення:

· Bond with Call Option - облігації з опціоном на покупку.

Емітент має право дострокового погашення облігації в заздалегідь встановлені моменти часу.

· Bond with Put Option - облігації з опціоном на продаж.

Інвестор має право достроково пред'явити облігації до погашення в заздалегідь встановлені проміжки часу

· Restractable Bond (Bond with Put and Call Option) - облігації з опціонами на продаж і на купівлю

Облігація, що має риси двох наведених вище, тобто облігація з правом дострокового погашення, які надаються як емітенту, так і інвестору.

· Bullet Bond - облігації без права дострокового відкликання емітентом, що погашається повністю в момент закінчення терміну дії.

· Sinking Fund Bond - облігація з фондом погашення.

Емітент робить регулярні відрахування на спеціальний рахунок для погашення свого боргу. На ринку єврооблігацій практикується погашення шляхом покупки емітентом облігацій на відкритому ринку або погашення за жеребом певних серій.

Відмінності у валюті позик:

Аж до початку 80-х років приблизно 80% емісій проводилося в доларах США. В даний час долар США залишається найважливішою валютою міжнародних облігацій, однак, його частка скоротилася до 1/3, ще третина припадає на позики в ієнах, марках і фунтах стерлінгів, решта - в основному на ЕКЮ, французькі франки, канадські і австралійські долари, італійські ліри та інші валюти.

По більшості єврооблігацій відсотки виплачуються раз на рік. Рідко зустрічаються єврооблігації з виплатою відсотків два рази на рік. Щоквартальна виплата характерна лише для середньострокових облігацій з плаваючою процентною ставкою - FRN.

Відсоток виплачується шляхом відділення купонів і їх пересилання банку - платіжному агенту. Зазвичай акції зберігаються в депозитарії, який і бере на себе функції з інкасації купонів для їх власників.

На ринку єврооблігацій широко поширені конвертовані облігації (convertible bonds) і облігації з варрантом (warrant bonds). Вони дають право конверсії облігації в акції емітента. Найбільші емітенти конвертованих облігацій - японські корпорації, що випускають облігації в доларах з конвертацією в акції в ієнах. Облігації без конверсійних привілеїв носять назву "звичайної" - straight bonds.

Із загальної суми міжнародних емісій в 1993 році 481 млрд. Доларів, 373 млрд (майже 80%) припало на звичайні облігації, 22 млрд. - На конвертовані облігації і 67 млрд. - На облігації із плаваючою процентною ставкою. Останні користувалися особливою популярністю в першій половині 80-х років в період високих темпів інфляцій і коливань процентних ставок. Приблизно ті ж пропорції зберігалися і в 1996-1997 роках.

Особливості оподаткування:

За єврооблігаціями відсотки виплачуються без вирахування податків на відсотки і дивіденди (withholding tax). Податок (уже як чисто прибутковий податок) сплачується інвесторам за законодавством своєї країни. Однак механізм виплати доходів за єврооблігаціями такий, що дозволяє фізичним особам досить просто йти від оподаткування.

Якщо ж місцеве законодавство передбачає утримання податку на відсотки, який платить позичальник, останній зобов'язаний довести величину процентних платежів до рівня, що забезпечує інвестору процентний дохід, рівний номінальному купону.

3. Обсяг ринку і вартість запозичення

Загальний обсяг довгострокового позикового капіталу, що залучається з-за кордону, становив на початку 90-х років 450-650 млрд. Доларів на рік, в 1994 і в 1995 роках, відповідно, 865 і 975 млрд. Доларів. За п'ятиріччя обсяг запозичень на зовнішньому ринку збільшився більш ніж удвічі!

У 90-ті роки в цілому світі на частку міжнародних облігаційних позик (або міжнародних облігацій) припадає приблизно 70-75% всіх залучених ззовні позикових капіталів (решта 25-30% - кредити банків). Причому особливу роль відіграє ринок єврооблігацій - більше 60% всіх залучених ресурсів або понад 80% всіх міжнародних позик, оформлених борговими цінними паперами.

При сукупному обсязі заборгованості за борговими цінними паперами, розміщеними на світових ринках, у розмірі 2454 млрд. Доларів (1994) на частку довгострокових інструментів (облігацій) припадало 2048 млрд., Середньострокових (Euro-medium-term-notes) 292 млрд. і короткострокових - 114 млрд.

Одна з відмінностей єврооблігацій від єврокредитів полягає в тому, що покупці облігацій не можуть втручатися у справи емітента. При укладанні угод євро-кредитної позики позичальник може взяти на себе зобов'язання підтримувати той чи інший норматив, наприклад, коефіцієнт "власний капітал / активи", при цьому, якщо він порушить цей норматив, позичальник, навіть при сучасній виплати відсотків, виявляється в положенні невиконання умов кредитної угоди (technical default). При випуску єврооблігацій інвестори не можуть втручатися у справи емітента. Невиконання умов угоди по позик єврооблігацій виникає тільки у разі невиплати емітентом процентів або непогашення основної суми боргу.

Особливо швидке зростання ринку міжнародних облігацій відбувався в 80-і роки. Якщо ще в середині 70-х років обсяг емісій становив 5 млрд. Доларів на рік, то вже в першій половині 80-х він перевалив за 100-мільярдну позначку, до кінця 80-х перевалив за 200 млрд. Доларів, а до середини 90 -х наблизився до 500 млрд. доларів (брутто) (див. додаток 1).

Вартість запозичення на зовнішньому ринку залежить від загального стану світової економіки і ринків капіталу в провідних фінансових центрах світу, насамперед США, а також рейтингу емітента. У січні - березні 1997 року купонна ставка за середньостроковими (3-5 років) облігаціями першокласних позичальників, що мають найвищий рейтинг, складала 6,25-6,35%, а прибутковість (з урахуванням того, що облігації рідко розміщуються за номіналом) 6, 3-6,4%. У той же період прибутковість по державних облігаціях США з тими ж термінами погашення становила 6,00-6,26% річних.

Чим нижче рейтинг, тим вище процентна ставка та її прибутковість.

З позиції позичальника слід враховувати також витрати, які він несе при емісії і розміщення своїх боргових зобов'язань, основними з яких є винагорода професійним учасникам ринку (менеджерам позики, агентам з розміщення тощо). Його величина знову таки залежить від рейтингу емітента і коливається від 0,2 до 2,5% від вартості розміщених цінних паперів. В останні ж роки у зв'язку з посиленням конкуренції на ринку спостерігається зниження вартості винагороди, яка вже рідко перевищує 1%.

Крім того, сюди слід додати витрати рейтинговому агентству і плату за лістинг на фондовій біржі.

4. Учасники ринку єврооблігацій. КРЕДИТНИЙ РЕЙТИНГ

Єврооблігації випускаються великими, в основному, транснаціональними корпораціями, міжнародними організаціями (наприклад, Світовим банком) і державними органами для продажу інвесторам у всьому світі. При випуску облігацій урядовими агентами або місцевими органами влади звичайно потрібні урядові гарантії.

Від половини до двох третіх усіх позик єврооблігацій припадає на корпорації, решта - приблизно порівну на уряди, урядові органи та міжнародні організації.

Серед емітентів - муніципальних органів влади найбільшу активність на ринку єврооблігацій проявляють уряду німецьких земель, провінцій Канади і штатів Австралії. З останніх прикладів виходу муніципальних органів влади на ринок єврооблігацій - випуск середньострокових облігацій містом Нью-Йорк в січні 1997 року на суму 300 млн. Доларів.

У 90-і роки на ринок єврооблігацій вийшли уряди низки східно-європейських країн. Росії вдалося вперше розмістити власні єврооблігації (не рахуючи єврооблігацій Зовнішекономбанку СРСР) у листопаді 1996 року.

Зазвичай емітенти, що виходять на ринок єврооблігацій, мають високий рейтинг. Корпорації з найвищим рейтингом (Triple A) мають можливість вийти на ринок євродоларових облігацій, встановивши процентну ставку на рівні, що перевищує ставки по облігаціях уряду США лише на 25-55 базисних пунктів. У теж час, відомі випадки розміщення позик емітентами з Південної Америки (Бразилії) на 600 базисних пунктів вище відсоткової ставки по федеральних облігаціями США, тобто високий кредитний рейтинг не є абсолютно обов'язковою умовою розміщення позики. Більш високий рейтинг просто дозволяє здешевити позику, встановивши більш низьку процентну ставку.

Основними операторами на ринку єврооблігацій виступають найбільші банки і компанії з цінних паперів.

Спочатку ринок єврооблігацій був ринком нерегульованих. Необхідність вироблення правил гри призвела до створення ISMA і пов'язаної з нею групи Міжнародної асоціації первинних дилерів (International Primary Market Association). На початку 90-х років в ISMA налічувалося 866 ??членів, у тому числі 166 з Великобританії, 138 - зі Швейцарії, 57 - з Німеччини, 60 - з Люксембургу. Штаб-квартира ISMA знаходиться у Швейцарії, однак, велика частина роботи проводиться в Лондоні, де розташований секретаріат.

ISMA надає всім зацікавленим особам інформацію по ринках евробумаг, а також проводить освітні семінари з видачею дипломів для роботи на міжнародних фондових ринках.

Оскільки основним центром торгівлі єврооблігаціями був і залишається Лондон, діяльність ISMA в основному здійснюється в Сіті. Згідно із законодавством Великобританії, ISMA, з одного боку, має статус спеціальної біржі, а з іншого, визнається Радою з цінних паперів та ф'ючерсів (SFA) міжнародної саморегулівної організацією, у віданні якої знаходиться ринок евробумаг.

Професійні учасники ринку евробумаг, що діють в Лондоні, зобов'язані відповідати всім вимогам регулюючих органів цієї країни, в першу чергу Управління з цінних паперів та інвестицій SIB - Securities and Investment Board і Ради з цінних паперів та ф'ючерсів SFA - Securities and Futures Authority.

Для виходу на ринок, найголовніше - отримати рейтинг. Основними рейтинговими агентствами, чий результат є загальновизнаним для кредиторів, є Moody's, Standart & Poor's і The Fitch IBCA. Розглянемо процес кредитування Moody's.

По суті, рейтинг являє собою думку про здібності і юридичного обов'язку емітента проводити своєчасні виплати по основній частині та відсотками з цінних паперів боргового характеру.

У цю групу фінансових інструментів входять облігації, некомерційні паперу (незабезпечені цінні папери) і привілейовані акції. Призначення рейтингу - ранжувати в рамках єдиної послідовної системи відносні рівні ризику боргових зобов'язань та їх емітентів.

Таким чином, мова йде про аналіз можливості емітента отримувати достатні доходи в майбутньому. Беручи до уваги, що термін життя довгострокових облігацій складає більше 15 років, можна отримати уявлення про рівень і специфіку подібного аналізу.

Процес рейтингування проходить шість послідовних стадій.

1. Аналіз.

2. Попередня зустріч.

3. Зустріч з керівництвом.

4. Прийняття рейтингового рішення.

5. Повідомлення рейтингу.

6. Моніторинг рейтингу.

За формою рейтинг є рейтинг, що містить від одного до трьох внутрішніх символів. Для різних типів фінансових інструментів існує своя система позначення. Фахівцям в області фінансів добре відома система рейтингування довгострокових облігацій. Символи Ааа (цінні папери мінімального ризику) і С (найбільш ризиковані облігації) стали синонімічні висловом "від А до Я" у світі фінансів.

Рейтинги за рівнем ризику поділяються на два розряди - інвестиційні та спекулятивні. Уряди деяких країн використовують градацію рейтингів у процесі регулювання фінансового ринку. Зокрема, в США підприємствам, що привертає кошти приватних осіб, заборонено інвестувати в цінні папери спекулятивного розряду.

В даний час в світі налічується кілька кредитних агентств, заслужили великий авторитет серед інвесторів (див. Додаток 2):

1. ASPAC Australian Ratings

2. Canadian Bond Rating Service

3. Dominion Bond Rating Service Limited (DBRS Ltd.)

4. Duff & Phelps Credit Rating Company

5. Об'єдналися The Fitch Investor's Service і IBCA Banking Analysis (стало The Fitch-IBCA)

6. Japan Bond Research Institute

7. Japan Credit Rating Agency Limited (JCR Ltd.)

8. McCarthy Crisanti & Maffei

9. Moody's Investor's Service

10. Nippon Investor Service

11. Standart & Poor's (S & P)

5. Методи емісії та типова схема позики

Відкрита передплата (Public Issue, Offer for subscription). Відкрита підписка серед необмеженого кола інвесторів здійснюється через синдикат андеррайтерів, званих на ринку єврооблігацій, менеджерами позики. Керівник синдикату - так званий провідний менеджер, або топ-менеджер.

Розміщення проводиться через широку групу фінансових установ багатьом інвесторам в різних країнах світу. Такі випуски майже завжди мають лістинг на біржі.

Сертифікати цінних паперів виготовляються відповідно до правил відповідної біржі.

Приватне розміщення (Private placement). Якщо позика націлений на невелику групу інвесторів, він може бути кваліфікований як приватне розміщення. У його здійсненні може взяти участь всього один менеджер і один інвестор. Облігації, що розміщуються невеликим числом банків і придбані небагатьма, переважно інституційними інвесторами. Зазвичай такі облігації не мають лістингу на фондовій біржі.

Механізм підписки полягає в наступному: єврооблігації зазвичай розміщуються шляхом підписки на них групи фінансових установ - менеджерів позики. Емітент вибирає одного або кількох провідних менеджерів, які носять назву лід-менеджерів. Лід-менеджер підбере менеджерів позики. Лід-менеджер від імені інших менеджерів погоджує умови випуску з емітентом і в разі необхідності допомагає емітенту у підготовці проспекту емісії.

Професійні учасники ринку, що виступають в ролі менеджерів, об'єднані в Міжнародну Асоціацію учасників первинного ринку - International Primary Markets Association. Члени асоціації розробили звід правил, що стосуються технології розміщення цінних паперів на міжнародному ринку, а також стандартні форми документів (угоди, які укладаються менеджерами між собою, між менеджерами та емітентом, стандартні умови непереборної сили, форс-мажор і т.д.).

Якщо члени емісійного синдикату є членами IPMA, за замовчуванням передбачається, що вони діють відповідно до правил асоціації.

У минулому, крім менеджерів позики, формувалася також група андеррайтерів і група продажу або агентів з розміщення. На даний момент менеджери зазвичай беруть на себе функції і андеррайтерів, і агентів з розміщення. Іншими словами, зараз менеджер - це і андеррайтер, і агент з розміщення. Андеррайтинг, як правило, здійснюють на умовах, при яких, якщо один з членів синдикату виявляється не в змозі виконати свої зобов'язання, вони приймаються іншими членами пропорційно їх частці (joint and several basis).

Крім зазначених учасників у схемі організації єврооблігаційного позики є також основною платіжний агент (principal paying agent) і піклувальник або довірена особа (trustee).

Платіжний агент - банк, уповноважений емітентом виплачувати відсотки власникам облігацій та проводити їх погашення після отримання грошей від емітента. Коли схема позики передбачає наявність фіскального агента, то це те ж обличчя, що і платіжний агент.

Піклувальник або довірена особа позики діє в інтересах та від імені інвесторів при будь-яких порушеннях умов позики емітентом. Якщо схема позики передбачає наявність піклувальника, обов'язково призначається основний платіжний агент, який діє від імені емітента облігацій.

Трьома основними датами при традиційному розміщенні єврооблігацій є - оголошення про випуск єврооблігацій, підписання остаточних умов (початок розміщення) і день закінчення розміщення.

Приблизно за два тижні до оголошення про випуск лід-менеджер і позичальник зустрічаються для попереднього обговорення умов випуску (термін, величина купонної ставки, обсяг емісії, ціна розміщення). У традиційній схемі ці умови залишаються попередніми до початку розміщення. Призначається фіскальний агент і піклувальник, а також, при отриманні лістингу, і агент з лістингу. Розпочинається підготовка різних документів, які підписуються між членами синдикату і позичальником, а також самими членами синдикату. Починається також робота над проспектом емісії. Проспект містить опис емітента, а також попередні умови емісії.

Лід-менеджер складає список потенційних членів синдикату, які зможуть виступити як андеррайтерів або агентів з розміщення. У день оголошення про початок розміщення з'являється офіційне повідомлення в пресі, і розсилаються запрошення іншим банкам взяти участь у розміщенні. Потенційним учасникам дається приблизно 7-10 днів на те, щоб дати відповідь. Потенційним андерайтерам і агентам з розміщення розсилаються копія проспекту, графік процедури емісії та відповідні документи, які вони зобов'язані підписати для того, щоб взяти участь у розміщенні. Якщо позичальник погано відомий, в цей період він приймає кроки по рекламі, так звані "роуд-шоу" (road show) у провідних світових фінансових центрах світу, тобто проводить кампанію з розповсюдження інформації про себе серед потенційних інвесторів.

Тим часом лід-менеджер веде книгу заявок синдикату, яка дозволяє визначити попит на дані облігації. Коли стає зрозуміла загальна картина, лід-менеджер починає попередній розподіл цінних паперів між членами синдикату (по мірі надходження договорів на участь у синдикаті). Агенти з розміщення мають право повернути назад менеджеру непродану частина облігацій, у той час як андеррайтери зобов'язані купити все непродані облігації за заздалегідь обумовленою ціною.

Менеджери визначають остаточну ціну розміщення з емітентом, причому за умовами угоди, цінові умови можуть підлягати або непідлягати погодженням з андеррайтером. Крім того, менеджери позики можуть самостійно приймати рішення про те, скільки облігацій виділити кожному конкретному андеррайтеру або агенту з розміщення.

Наприкінці періоду передплати менеджери та емітент визначають остаточні цінові умови. Як правило, андеррайтери мають у своєму розпорядженні один день, щоб прийняти або не прийняти ці умови (якщо у них є таке право за умовами угоди). Після цього облігації офіційно пропонуються до продажу. Емітент і лід-менеджер підписують угоду. До цього часу синдикат фактично купив облігації в емітента за фіксованою ціною, але при цьому емітент не отримає грошей до настання дня завершення розміщення. Друкується остаточний проспект і лід-менеджер сповіщає андеррайтерів та агентів з розміщення про те, скільки цінних паперів виділяються кожному з них.

Наприкінці стабілізаційного періоду (розповсюдження облігацій), тобто в день завершення розміщення члени синдикату перераховують гроші за куплені ними облігації на спеціальний банківський рахунок, відкритий лід-менеджером. Кінцеві інвестори при цьому одержують документи, що підтверджують їх право власності на облігації (хоча це ще не самі сертифікати облігацій). Позичальник отримує гроші відповідно до умов угоди, а сам синдикат розформовується. У фінансовій пресі з'являється повідомлення (так зване tomb-stone) про завершення розміщення.

Бажаючі можуть отримати окремі сертифікати облігацій. Якщо лід-менеджерами виступають американські банки, сертифікати видаються не раніше 90 днів після завершення розміщення.

У сучасних умовах стандартом при розміщенні стала так звана "куплена угода". При такому розміщенні лід-менеджер купує всі цінні папери в емітента на раніше встановлених умовах (обсяг, купонна ставка, ціна розміщення) до оголошення про випуск. Подібна практика виникла у зв'язку зі збільшенням фінансової потужності банків, що займаються розміщенням єврооблігацій і посиленням конкуренції між ними. У боротьбі за емітента банки відразу пропонують всі послуги та ціну за них.

Перша "куплена угода" була проведена Credit Suisse First Boston в квітні 1980 року, коли цей інвестиційний банк купив весь випуск облігацій корпорації General Motors Acceptance Corporation на суму $ 100 млн. Тільки після цього CSFB організував синдикат.

Подібна схема розміщення означає зменшення ролі андеррайтерів та агентів з розміщення. Існує точка зору, що при "купленої угоді" ризик для інвестиційного банку збільшується, оскільки тут відсутня період підписки, протягом якого можна визначити приблизний попит на облігації. У той же час, загальний період виведення облігацій на ринок скорочується, що знижує ризики зміни процентних ставок на ринку капіталів.

Ще одним з методів розміщення є аукціон. Емітент оголошує термін і купонну ставку по облігації і пропонує інвесторам направляти свої заявки. Інвестори, а ними можуть бути як кінцеві інвестори, так і банки, які розраховують перепродати цінні папери, спрямовують свої заявки у відсотках від номіналу одночасно вказуючи кількість облігацій, які вони мають намір придбати. Позичальник розміщує облігації серед інвесторів, починаючи з найвищої ціни. Аукціонна схема усуває плату менеджерам і тим самим здешевлює позику. Однак вона доступна тільки найбільш відомим позичальникам, наприклад, як Європейський інвестиційний банк.

6. Вторинний ринок єврооблігацій

Хоча єврооблігації мають, як правило, лістинг на Лондонській або Люксембурзькій фондових біржах, торгівля ними виробляється майже виключно на позабіржовому (телефонному) ринку.

На цьому ринку практично не діють які-небудь національні форми регулювання. Однак ринок досить жорстко врегульовано правилами і рекомендаціями ISMA, яких всі учасники строго дотримуються.

Професійні учасники ринку носять назву доларів. Дилерами виступають банки і компанії з цінних паперів, регульовані відповідним національним законодавством.

За правилами ринку лід-менеджер того чи іншого випуску є і його маркет-мейкером, тобто він займається підтримкою активного вторинного ринку, купуючи облігації при надлишку пропозиції і продаючи їх при підвищеному попиті.

Оскільки єврооблігаціями торгують на позабіржовому ринку, немає і фіксованого часу роботи цього ринку. Тим не менш, за правилами ISMA, дилери зобов'язані вести торгівлю, щонайменше, в відведені години.

Мінімальний лот при торгівлі між членами ISMA встановлюється диференційовано по різних інструментах. Найбільш поширений - 100 облігацій (або $ 100.000 за номіналом). Типовий спред за облігаціями з фіксованою процентною ставкою становить 0,5%.

Залагодження (виконання - settlement) угоди з середини 1995 зазвичай здійснюється на 3-й календарний день після укладення угоди (T + 3), незалежно від будь-яких свят. Однак після узгодження між покупцем і продавцем можливе встановлення будь-якого дня залагодження.

Котирування облігацій дається на базі нетто, тобто не включає накопичені відсотки. Рік вважається рівним 360 дням, місяць - 30.

Розрахунки по операціях з єврооблігаціями здійснюються через дві депозитарно-клірингові системи: Euroclear і Cedel. Дії систем Euroclear і Cedel базуються на трьох китах: ефективності, низьких витратах і безпеки.

Ефективність досягається за рахунок системи взаємозаліків. У цих системах тільки 5% угод вимагають реального руху коштів - цінних паперів або грошових фондів. Більш того, термін "реальний рух" досить умовний, оскільки Euroclear і Cedel надають послуги із зберігання цінних паперів у мережі банків - депозитарних систем, і всі реальні рухи здійснюються за допомогою електронних записів на рахунках корпорацій-учасників. Завдяки сучасним комунікаційним засобам розрахунки можна вести в режимі реального часу.

Міжнародні клірингові системи залучають клієнтів також низькими витратами. Нікчемність комісії (приблизно $ 25 за одну операцію купівлі-продажу незалежно від обсягу) пояснюється величезними оборотами. Наприклад, річний оборот Euroclear за 1996 рік склав 36600 млрд. доларів, а навпаки Cedel за аналогічний період - 13,1 трлн. І в той же час, обороти Euroclear і Cedel неухильно зростають. Вступні внески також невеликі - всього кілька тисяч доларів.

Комісійні разом із внесками дозволяють кліринговим системам отримувати непоганий прибуток. Крім того, Euroclear і Cedel отримують комісію за депозитарне обслуговування компаній-учасників. Тільки в Cedel на зберіганні знаходиться більше 1 трлн. цінних паперів, що належать членам системи. Однак політика Euroclear і Cedel така, що дивіденди по акціях, як правило, не виплачуються - прибуток реінвестується в розвиток цих систем. Таким чином, клірингові системи прагнуть підвищити свою привабливість в очах клієнтів.

І багато учасників ринку міжнародних цінних паперів не мислять своєї діяльності без Euroclear і Cedel. "Якби подібних систем не існувало, то для проведення операцій купівлі-продажу фінансових інструментів треба було б здійснювати фізичну доставку цінних паперів або грошових коштів контрагенту. При цьому довелося б сплатити транспортні витрати і страховку. Витрати б виросли, а швидкість і ефективність пішли в небуття ", - вважає Марина Клюєва, заступник начальника управління оформлення операцій АКБ" Московська фінансова корпорація ".

Оптимальна політика Euroclear і Cedel дозволила швидко забезпечити вражаючу безпеку для учасників цих систем. "Euroclear і Cedel приділяють безпрецедентне увагу питанням безпеки. Проблема безпеки полягає в можливості зриву поставки (платежу). Проте сьогодні подібний ризик зведений до мінімуму", - запевняє Олександр Родіонов, начальник відділу по роботі з валютними позиками Міст-банку.

Як же це досягається на практиці?

По-перше, клірингові системи Euroclear і Cedel застосовують метод розрахунків "поставка проти платежу", тобто для здійснення угоди обидві сторони повинні мати фонди на рахунках у цих системах, достатні для виконання своїх зобов'язань.

При бажанні контрагентів здійснити операцію клірингові системи виробляють фіксацію і звірку параметрів угоди: кількість, вид і вартість цінних паперів, що беруть участь в операції. Тільки після цього, а також за наявності коштів на рахунках контрагенти можуть здійснити операцію.

По-друге, в разі нестачі або відсутності на рахунку учасника або відповідних паперів, або грошей під час проведення клірингу системи Euroclear і Cedel можуть надати покриття під проведення відповідної угоди. Однак не слід думати, що клірингова система виступає особисто в якості особи, яка надає кредит. Система виступає лише менеджером, який як би поширює ресурси. Насправді все позикові гроші надаються самими учасниками. Залежно від договору з системою, рух ресурсів може здійснюватися як за згодою власника, так і автоматично. Кошти повертаються на рахунок кредитора на першу вимогу, з виплатою відсотків по їх використанню. Необхідно відзначити, що відповідний повернення гарантується і самою системою, і одним з провідних в світі банківських синдикатів, який підтримує конкретну клірингову систему (наприклад, Citibank - гарант Cedel).

У той час, учасники Euroclear і Cedel за власним бажанням і згідно зі своєю політикою можуть виступати в якості і кредиторів, і дебіторів по відношенню до інших членів відповідної системи. Такі правила дозволяють компаніям-учасникам Euroclear і Cedel витягувати додатковий прибуток. Фахівці Міст-банку наводять як приклад мексиканські події, коли спостерігалося загальне падіння цін. На їхню думку, можна було взяти в борг певні активи, продати їх на початку кризи, а пізніше знову купити, але вже дешевше. Вигода очевидна. Однак, що стосується російських банків, то вони мають обмежені можливості для участі, як у процедурі надання позики, так і навпаки. "Я не думаю, що у російських банків-учасників систем Euroclear і Cedel занадто великі можливості брати і давати в борг, тому що навряд чи у них великі залишки по рахунках в зв'язку з відсутністю бажання розміщувати великі кошти в іноземні фондові цінності, оскільки російські цінні папери конкурують по прибутковості із зарубіжними інструментами, - вважає Олександр Родіонов. - Як правило, тільки найбільші російські банки диверсифікують портфелі і мають суттєві залишки на рахунках цінних паперів, за якими ведуться розрахунки в Euroclear і Cedel. Саме вони можуть взяти і давати в борг реальна кількість фінансових інструментів ". До цього пояснення можна додати ще одну причину - невеликі втрати при спекуляції світових гігантів можуть виявитися істотними для наших банків.

І, нарешті, по-третє, справі сприяє революційне рішення Euroclear і Cedel, яке полягає в наступному. Якщо раніше кліринг проводився раз в день, тобто швидкість реакції систем на виникнення кризової ситуації була порівняно невисокою - 1 день, то тепер кліринг проводиться кілька разів на день, а за деякими інструментам навіть в режимі реального часу. Така методика дозволяє розбити досить великий для фінансового ринку часовий інтервал на кілька дрібних, що дозволяє більш оперативно відстежувати ситуацію в системі.

На додаток до всього вищесказаного, хотілося б додати, що Euroclear і Cedel характеризуються повністю розкривається інформацією про рух належних їм коштів. Тобто, маючи відповідне обладнання, можна дізнатися, де в даний момент знаходяться ваші кошти.

Всі перерахований функції систем Euroclear і Cedel, а також нові напрями їх розвитку, наприклад, охоплення внутрішніх ринків цінних паперів різних країн (Euroclear і Cedel дозволяють проводити розрахунки через них з контрагентами, цінні папери яких знаходяться на рахунках у внутрішніх розрахункових системах AKV (Німеччина) і DTC

7. Розміщення федеральних і муніципальних

єврооблігацій в Росії

Реальна можливість виходу на євроринок з'явилася у Росії з 7 жовтня 1996 року. Саме в цей день світові рейтингові агентства Standart & Poor's, The Fitch-IBCA і Moody's оголосили про присвоєння Російської Федерації довгострокових кредитних рейтингів BB-, BB + і Ba2 відповідно. Самі по собі ці рейтинги важко назвати високими. Вони ставлять Росію в один ряд з такими країнами, як Польща і Мексика. На підставі цього рейтингу можна визначити приблизну купонну ставку для майбутніх євробондів (див. Додаток 3).

Як відомо, в Уряді розраховували отримати рейтинг вище. Але експерт відомого інвестиційного банку Salomon Brothers Девід Борен ще за місяць вгадав результат. Тоді він заявив, що на його думку, російські єврооблігації відповідно до класифікації Standart & Poor's швидше за все отримає рейтинг ВВ з мінусом, або В з плюсом (тобто майже найменший з усіх можливих для знову випущених цінних паперів).

Проте в даному випадку важливий не стільки рейтинг, скільки сам факт його присвоєння країні. Тепер можливості Росії по залученню капіталу істотно розширилися. Принаймні, при покупці російських боргів потенційні інвестори будуть орієнтуватися не на чутки і власні відчуття, а на незалежну оцінку платоспроможності емітента провідними рейтинговими агентствами. Реакція Уряду РФ на присвоєння рейтингів була найбільш позитивною.

Отже, з 7 жовтня у Росії з'явилася реальна можливість розмістити свої боргові цінні папери на міжнародному ринку. Для підвищення попиту на папери і, отже, зниження прибутковості (а, значить, і вартості для Росії) євробондів, російський уряд почав проведення так званого road-show своїх майбутніх паперів. Перша презентація відбулася в Токіо в присутності менеджерів найбільших японських банків та інвестиційних компаній. Практика показує, що, хоча єврооблігації розміщуються на біржах США і Європи, великий інтерес до такого роду паперів проявляють і азіатські, в тому числі і японські інвестори.

Як повідомив кореспонденту ІТАР-ТАРС заступник начальника департаменту іноземних кредитів і зовнішнього боргу Мінфіну РФ Володимир Дмитрієв, метою презентації було проінформувати японських інвесторів про стан російської економіки, перспективах її розвитку - з тим, щоб "сформувати у них позитивне ставлення до Росії".

У той же день презентації були проведені в Люксембурзі, за яким пішли Франкфурт, Цюріх, Париж, Лондон, Сеул, Гонконг, Лос-Анджелес, Міннеаполіс, Бостон і Чикаго.

Саме ж розміщення сталося на Нью-Йоркській фондовій біржі 21 листопада. Як повідомив Олександр Лівшиць, результати розміщення російського валютного позики перевершили всі очікування - уряд отримав вдвічі більше того, на що розраховував. Попит на єврооблігації майже в два рази перевищив пропозицію, і, як сказав Лівшиць, можна було б залучити таким чином не один мільярд доларів.

Параметри російського єврооблігаційного позики 1996

Обсяг емісії: 1млрд. доларів.

Дата погашення: 27 листопада 2001.

Купонна ставка: 9,25% річних.

Періодичність купонних платежів: 1 раз на півроку.

Форма випуску: бездокументарна форма на пред'явника.

Депозитарно-торговельна інфраструктура: облігації задепонованих і торгуються в найбільших міжнародних клірингових системах CEDEL і EuroClear.

Податковий режим в Росії: доходи у вигляді відсотків, отриманих юридичними особами - власниками облігацій, не обкладаються податком на прибуток або податком на доходи, а відсотки, отримані фізичними людьми не обкладаються прибутковим податком. Облігації не обкладаються податком на майно.

Про інтерес інвесторів (насамперед приватних) свідчить той факт, що великий "довгограючий" позика вдалося розмістити під надзвичайно низький відсоток.

У відсотковому відношенні розміщення позики виглядає наступним чином: інвестори США придбали 41%, Південна Корея - 39%, Європа - все інше.

У першому транші Росія розмістила єврооблігацій на $ 1 млрд. Під дуже низький відсоток - всього 9,25% річних на 5 років. Для порівняння варто сказати, що прибутковість по ринку ОГСЗ в той час становила близько 50% річних, а на ринку ГКО-ОФЗ - майже 60% річних. Лід-менеджерами позики виступили інвестиційні банки JPMorgan і SBC Warburg.

У березні 1997 року Мінфін РФ вирішив випустити другий транш єврооблігацій, номінований в німецьких марках (у той час як перший був номінований в американських доларах). Скажемо відразу, виторгувати відсотки Олександру Лівшиць не вдалося - вони залишилися практично на тому ж рівні. Прибутковість облігацій на 370 базисних пунктів перевищує прибутковість урядових облігацій Німеччини (це близько 9,2% річних). Однак російська делегація розраховувала на більш низьку вартість запозичень. Зокрема, називалися і такі величини спреду, як 320 пунктів. Втім, і ця прибутковість цілком відповідає рівню країни з кредитним рейтингом ВВ -.

Банками, які розміщують російські євробонди другого випуску стали:

- Генеральні керуючі: німецька Deutsche Bank і швейцарський Credit Suisse First Boston;

- Старші співуправляючий: три німецьких банку - Commerzbank AG, Drezdner Bank Kleinwort Benson, JPMorgan GmbH і швейцарський - SBC Warburg;

- Решта 17 банків, у тому числі російські, входять до групи так званих соуправляющіх позикою. Серед них ABN AMRO Hoare Govett, Bayerische Landesbank, Deutsche Genossenschaftsbank, Investmentbank Austria, Франкфуртська відділення Merill Lynch, Morgan Stanley, Salomon Brothers, Альфа-банк, "Імперіал", Міжнародна фінансова корпорація, "Російський кредит".

При випуску єврооблігацій, номінованих у німецьких марках, Мінфін РФ зіткнувся з деякою несподіваною проблемою - з розкупаємість паперів. У листопаді 1996 року папери розійшлися майже миттєво, а в цей раз тільки через тиждень після розміщення, вдалося реалізувати лише близько 80% випуску. Але і це, як кажуть фахівці, цілком непогано. Справа в тому, що практика першого розміщення показала, що купують російські єврооблігації інвестори, роблять це, як правило, вперше. Якщо позики в доларах орієнтовані на індустріальних інвесторів, то з позиками, емітованими в марках, працюють в основному приватні інвестори. Тому не можна було очікувати, що емісія буде розкуплена також швидко, як це було при першому розміщенні.

За даними Агентства фінансової інформації, в перший день торгів розміщено близько 70% облігацій. 45% емісії придбали німецькі інвестори, близько 20% випуску продано в Азії, приблизно 10% купили британські компанії та банки. Частина, що залишилася єврооблігацій розійшлася в інших європейських країнах, головним чином, в Бенілюксі. Подальший продаж цих бондів проходила на всіх світових фондових ринках, за винятком США, Великобританії та Росії.

Фінансова криза, що застав російську економіку погано підготовленою, позначився в необхідності випуску третього траншу. Про намір випустити цю серію облігацій говорив ще в квітні Анатолій Чубайс. Однак тоді, він не назвав конкретних термінів, і цілком могло здатися, що черговий транш євробондів з'явиться на ринку не в самий найближчий час. Однак потім стало ясно, що уряд поспішає зайняти позиції на зовнішньому ринку. Пояснюється це деякими причинами. Насамперед, це гострий бюджетний дефіцит. Крім того, вважали, що, якщо не провести емісію облігацій зараз, то потім могло стати пізно: до липня активність на ринку могла впасти. До того ж спостерігачі вважали, що ситуація на світовому ринку складається дуже сприятливо для позичальника. Багато аналітиків вважають, що цей випуск став найбільшою удачею Мінфіну. Ось деякі параметри емісії: обсяг емісії склав $ 2 млрд., Термін обігу - 10 років. 53% випуску розміщено в США, 24% - в Азії, а частина, що залишилася - в Європі, в тому числі у Франції, інвестори якій вперше придбали облігації РФ.

У вівторок 24 березня 1998 генеральні менеджери оголосили умови розміщення нових цінних паперів. Виходячи з оголошених умов, це був найневдаліший з чотирьох виходів Росії на міжнародний фінансовий ринок. Проте учасники ринку вважають, що в умовах переніс криза ринку кращого бути і не могло. Обсяг випуску четвертого траншу російських єврооблігацій - DM 1,25 млрд. Дата погашення - 31 березня 2005 року. Виплати по купону складають 9,375% .Випуск має обмеження на продаж в США, Великобританії та Росії. Генеральними керуючими випуску є Deutsche Morgan Grenfell і SBC Warburg. Незважаючи на те, що запозичення на зовнішньому ринку обходяться Росії значно дешевше, ніж на внутрішньому ринку, цей випуск єврооблігацій не такий успішний, як минулі. Облігації розміщені зі спредом, що перевищує ринковий приблизно на 40 базисних пунктів. До того ж обсяг випуску майже в два рази менше, ніж обсяг попереднього. Тобто довіру інвесторів до Росії тепер коштує дорожче.

Це сталося з кількох причин. Основна причина полягає в тому, що розміщення російських єврооблігацій - перше після світової фінансової кризи. Крім того, незадовго до випуску одне з провідних рейтингових агентств -Moody's - знизило кредитний рейтинг Росії по довгострокових запозичень в іноземній валюті. А саме на оцінці рейтингових агентств орієнтуються інвестори.

Крім цього розмір комісії за управління та обслуговування випуску, як заявили банки Deutsche Morgan Grenfell і SBC Warburg, становить 2,75% від суми позики. Це також збільшує вартість запозичення. Негативний вплив на обстановку навколо розміщення євробондів надав і урядова криза в Росії. Символічно й те, що російський фондовий ринок ніяк не відреагував на чергове розміщення євробондів.

Всього на сьогоднішній день Росія випустила дев'ять траншів єврооблігацій, останній з яких, як і перший, був номінований в американських доларах. Різноманітність валют, в яких Росія випускала свої папери було не особливо велика. З дев'яти траншей, сім з них було випущено в американських доларах, два - в німецьких марках і один - в італійських лірах. Випуск облігацій в лірах носив великий політичний відтінок. По-перше, це видно з-за дуже маленького обсягу випуску (750 млрд. Лір приблизно дорівнює 350-400 млн. Доларів), по-друге, випуск був проведений після домовленості про початок проекту ГАЗ-Фіат.

Успішне розміщення першого траншу російських паперів для місцевих адміністрацій було подібно стартового пострілу. Про намір піти шляхом федеральних властей негайно заявили уряду Москви, Санкт-Петербурга, Нижнього Новгорода, а також Московської і Свердловської областей, республік Татарії і Марій Ел. Втім, підтримку федерального уряду отримали лише ініціативи перших трьох міст.

У квітні 1997 року президент Росії Борис Єльцин підписав указ "Про випуск зовнішніх облігаційних позик органів виконавчої влади Москви, Санкт-Петербурга і Нижегородської області". До теперішнього часу саме ці три регіони розмістили єврооблігаційні позики.

Зупинимося детальніше на позику Нижегородської області. Трохи більше трьох з половиною років тому колишнім губернатором Борисом Нємцовим було прийнято рішення про великому зовнішнє запозичення на світовому фінансовому ринку. Робити це вирішили в два етапи. Спочатку потрібно було отримати кредитний рейтинг, а вже потім - визначати форму запозичення. Як варіант, розглядалася можливість отримання индицировать кредиту західних банків. Зупинилися все-таки на ринку єврооблігацій.

Восени 1997 року адміністрація області провела конкурс серед найбільших світових фінансових інститутів за вибором рейтингового консультанта, яким став англо-голландський банк ING Barrings. Oн ж був визнаний і в конкурсі на право стати провідним менеджером нижегородського європозики.

Роботи по рейтинговому консультування та отримання кредитного рейтингу були проведені у вкрай стислі терміни - за три місяці. Москва на отримання рейтингів затратила 8 місяців, а Петербург - близько року. 25 лютого два найбільших рейтингових агентства Moody's і Standart & Poor's визначили кредитний рейтинг Нижегородської області, який виявився рівним рейтингу Російської Федерації: Ва2 і ВВ- відповідно.

Наприкінці березня 1997 роботи з випуску єврооблігацій були припинені через зміни керівництва області: розміщувати єврооблігації в умовах політичної нестабільності, зумовленої проходить передвиборчою кампанією, було неможливо. Незважаючи на те, що область була вже готова випустити Європозика вже наприкінці травня, розміщення єврооблігацій було відкладено на середину вересня.

Результатом роботи з апаратом уряду РФ, Міністерством фінансів, Центральним банком, став указ Президента (див. Вище), яким на емісії єврооблігацій трьох суб'єктів федерації - Москви, Санкт-Петербурга і Нижегородської області - був поширений пільговий режим оподаткування, який діяв у відношенні еврозаймов Росії . Західними фірмами була проведена всебічна юридична перевірка Нижегородської області як емітента.

Основною умовою, завдяки якому випуск став можливий, можна вважати той факт, що з 1993 року область налагодила управління власними фінансами і протягом останніх років жила за коштами, проводячи дуже обережну політику запозичень на внутрішньому ринку країни. Західні інвестори особливо відзначили, що обласна влада спочатку мали намір використовувати отримані від продажу єврооблігацій кошти на рефінансування старих боргів та фінансування витратних статей бюджету. Нижегородські єврооблігації були визнані більш консервативними (у фінансовому світі консервативність - синонім надійності в порівнянні з євробондами Москви і Санкт-Петербурга.

У підсумку Нижегородська область, яка провела розміщення після двох столиць, розмістила єврооблігації на більш вигідних умовах: купонна ставка (відсоток, що виплачується емітентом інвестору) про паперів Нижегородської області нижче, ніж у аналогічних цінних паперів, тобто Нижегородська область буде витрачати на обслуговування свого європозики менше коштів, ніж інші російські емітенти.

При розміщенні іноземці виявили дивовижну дійшлість. Їх цікавили найменші подробиці нашого життя, від політичної ситуації в країні до стану місцевої скарбниці. Як пожартував директор обласного департаменту фінансів Віктор Лукін, бюджет вони знали не гірше нього самого, наводили цифри, задавали каверзні питання що буде з нашою промисловістю, як влади стануть скорочувати дефіцит бюджету, коли розплатяться з населенням по дитячих допомог і зарплаті. Нижньогородці провели два радіотелефонних моста з Нью-Йорком. Інтерес до наших євробондами проявили й американці. Багатьох співрозмовників Склярова радувало, що нинішній нижегородський губернатор є наступником Бориса Нємцова.

Попит на нижегородські єврооблігації перевищив пропозицію: кількість заявок зашкалило за 100 мільйонів доларів.

У жовтні 1997 року кошти від розміщень надійшли в область. Розпорядженням губернатора області створені за галузевим принципом 12 робочих груп, завданням яких буде оцінка доцільності використання коштів європозики для фінансування інвестиційних проектів підприємств та організацій Нижегородської області.

У розміщенні єврооблігацій взяли участь американські, європейські і японські банки. Ось офіційний складу синдикату банків, які взяли участь у розміщенні:

- ING Barrings (лід-менеджер випуску);

- MC-BBL Securities (со-lead manager);

- CS First Boston, Salomon Brothers, МФК "Ренесанс", JPMorgan, Merill Lynch, Nomura International, Goldman Sachs, Deutsche Morgan Grenfell, Morgan Stanley, Raiffeisenbank, Creditanstalt - (co-managers).

Склад більш ніж вражаючий. Російський фінансовий консультант Нижегородської області з випуску євробондів - комерційний банк "Єврофінанс".

В цілому докризовий дебют Росії на ринку єврооблігацій можна визнати цілком успішним. Терміни проведення випусків, умови і валюта позик були обрані досить вдало, що дозволило залучити значні для емітентів обсяги фінансування під порівняно невисокий відсоток. Зовнішні запозичення виявилися дешевшими порівняно з залученням фінансових коштів на внутрішньому ринку. На жаль, серпневий криза 1998 року підірвав довіру інвесторів до всіх російським емітентам через відмову уряду виконувати свої зобов'язання по ГКО / ОФЗ. В результаті провідні аналітичні агентства знизили рейтинги російських облігацій на 5 - 6 пунктів. Різко змінилися також котирування федеральних і субфедеральних паперів (див. Додатки 4, 5).

ВИСНОВОК

До недавнього часу про єврооблігації міркували лише фахівці в академічних інститутах. Для практика же непереборною перешкодою було відсутністю подібних паперів, емітованих державою, а воно зволікало, чекаючи отримання більш-менш пристойного кредитного рейтингу. У жовтні 1996 року рейтинг був отриманий, Росія розмістила свій перший єврооблігаційного позику і тим самим відкрила дорогу на світовий ринок національним корпораціям і муніципальним адміністраціям.

Наприкінці роботи хотілося б запропонувати деякі висновки, зроблені на основі вивчення ринку єврооблігацій. Отже, чим же обіцяє організаціям і муніципалітетам нова можливість виходу на світовий ринок?

По-перше, грошей на Заході набагато більше. Розмір ринку єврооблігацій вимірюється сотнями мільярдів доларів, а обсяг позики, як правило, коливається від 100 до 300 млн. Доларів. Окрім європейських на вторинному ринку облігації можуть купувати американські та азіатські інвестори, а це ще сотні мільярдів доларів.

По-друге, навіть не дуже тривалий за європейськими мірками облігаційну позику (3-5 років] в нашому уявленні - довгостроковий, адже про те, щоб взяти кредит на такий термін у вітчизняного банку можна і не думати.

По-третє, гроші європозики - чи не найдешевші. Це обумовлено і великим обсягом пропозиції грошей на світовому ринку, і тим, що банки, які купують єврооблігації, резервують під них істотно менше, ніж під кредити, а значить, і купують їх вигідніше. Ставка відсотків по облігаціях визначається кредитним рейтингом емітента і не може бути вище, ніж в уряду його країни.

По-четверте, випуск облігацій не вимагає забезпечення. Як зазначив, начальник відділу проектного фінансування компанії "Горизонт" (фінансовий консультант "Газпрому") Андрій Жеребцов "Газпрому" вдалося отримувати кредити у західних банків під 8-9% річних (менш імениті російські компанії задовольняються 15-18% річних), але при цьому банк зазвичай вимагає забезпечення, наприклад, контрактами на поставку газу.

По-п'яте, випуск облігацій, на відміну від акцій, не призводить до розмивання акціонерного капіталу. Це неприємно взагалі, а в наших умовах - особливо. Адже, як зазначив директор з управління активами РАО "ЄЕС Росії" Олександр Лопатін, оскільки при нерозвиненому вітчизняному фондовому ринку акції компаній недооцінені, їх випуск означає розпродаж активів компанії за зниженими цінами.

Список використаних джерел

1. Берзон Н. Ринок єврооблігацій - ключові моменти // Ринок цінних паперів. - 2000. - №9. - С. 73 - 75

2. Благодатин А. Скільки коштував обмін ДКО на євробонди? // Фінансовий бізнес. - 1998. - № 11 - 12. - С.32

3. Бондар Т. Досвід зовнішніх облігаційних запозичень російських регіонів // Ринок цінних паперів. - 2000. - № 9. - С.76 - 79

4. www.rbk.ru

5. www.finmarket.ru

Додаток 1

 Структура міжнародних облігаційних позик, млрд. Доларів США

 Брутто-емісія Нетто-емісія

 11991

 11992

 11993

 11994

 11991

 11992

 11993

 11994

 Всього 318 344 481 372 171 119 184 154

 Класичні 256 277 373 262 142 115 194 121

 З плаваючою процентною ставкою 19 43 67 77 33 24 45 51

 Конвертовані 42 24 40 33 25 -20 -55 -58

Додаток 2

Таблиця 2

Рейтинги Standart & Poor's і Moody's

 Standart & Poor's

 Характеристика емітента

 Володар

 Прибутковість

 Moody's

 AAA + Можливості емітента з виплати боргу і відсотків надзвичайно високі (облігації найвищої якості) Швеція Т + (1-1.5%) Ааа1

 AAA Австралія, Голландія Ааа2

 AAA- - Ааа3

 AA + Можливості емітента з виплати боргу і відсотків досить великі (облігації високої якості) Франція Т + (1.5-2%) Аа1

 AA Іспанія Аа2

 AA- Фінляндія Аа3

 А + Можливості емітента з виплати боргу досить великі, але залежать від внутрішньоекономічної ситуації (облігації у верхній групі середньої якості) Мальта, Малайзія Т + (2-2.5%) А1

 А Чехія, Гонконг А2

 А- Чилі, Ізраїль А3

 ВВВ + Можливості емітентів з виплати боргу і відсотків залежать від внутрішньоекономічної ситуації на даний момент (облігації середньої якості на кордоні між надійними паперами та паперами зі спекулятивним ухилом) - Т + (2.5-3%) Ваа1

 ВВВ Китай, Індонезія Ваа2

 ВВВ- Польща, Колумбія Ваа3

 ВВ + Нестабільність внутрішньоекономічної ситуації може вплинути на платоспроможність емітента (облігації в низькій групі середньої якості, що мають ризик неплатежу) ПАР, Індія Т + (3-3.5%) Ва1

 ВВ Мексика Ва2

 ВВ- Аргентина Ва3

 В + Обмежена платоспроможність емітента, відповідна поточному обсягу випущених зобов'язань Туреччина, Пакистан Т + (4-4.5%) В1

 У Бразилія В2

 В- - В3

 ССС + Деяка захист інтересів інвесторів присутній, але ризики та нестабільність високі - - Саа1

 ССС - Саа2

 ССС- - Саа3

 СС + Платоспроможність емітента сильно залежить від внутрішньоекономічної ситуації - - СА1

 СС - Са2

 СС - Са3

 С + Платоспроможність емітента повністю залежить від внутрішньоекономічної ситуації - - С1

 С - С2

 С- - С3

 D Борги прострочені - -

Додаток 3

Залежність прибутковості єврооблігацій від рейтингу країни

 Країна

 Рейтинг Standart & Poor's

 Прибутковість річних,%

 Франція АА + 5,97

 Іспанія АА 6,97

 Італія АА 7,15

 Польща ВВВ- 6,83

 Колумбія ВВВ- 7,23

 ПАР ВВ + 7,61

 Угорщина ВВ + 8,12

 Чехія ВВ + 8,21

 Перу ВВ 9,89

 Мексика ВВ 10,62

 Росія

 ВВ-

 Аргентина ВВ- 10,85

 Туреччина В + 8,59

 Пакистан В + 8,75

 Бразилія У 10,23

Додаток 4

Таблиця 1

Випуски єврооблігацій РФ за станом на 20.04.2000 р

 Дата випуску Дата погашення Валюта випуску Обсяг випуску, млрд. Купонна ставка,% Число купонних виплат на рік Ціна розміщення,%

 27 листопада 1996 27 листопада 2001 USD 1 9,25 2 99,561

 25 березня 1997 25 березня 2004 USD 2 1 Вересня 100,000

 26 червня 1997 26 червня 2007 USD 2 2 жовтня 99,164

 28 жовтня 1997 28 жовтня 2007 USD 0,4 10 лютого 103,500

 31 березня 1998 31 березня 2005 DEM 1,25 9,375 1 99,668

 30 квітня 1998 30 квітня 2003 ITL 750 1 вересня 98,710

 10 червня 1998 10 червня 2003 USD 1,25 11,75 2 98,790

 24 червня 1998 24 червня 2028 USD 2,5 12,75 2 98,437

 24 липня 1998 24 липня 2005 USD 2,969 8,75 2 73,801

 24 липня 1998 24 липня 2018 USD 3,466 11 лютого 73,858

Таблиця 2

Випуски єврооблігацій суб'єктів РФ за станом на 20.04.2000 р

 Емітент Дата випуску Дата погашення Валюта випуску Обсяг випуску, млн. Купонна ставка,% Число купонних виплат на рік Ціна розміщення,%

 Москва 31 травня 1997 31 травня 2000 USD 500 9,5 2 99,8

 9 квітня 1998 9 квітня 2001 DEM 500 9,125 1 99,83

 18 травня 1998 18 травня 2001 ITL 400 000 9,875 1 99,64

 Санкт-Петербург 18 червня 1997 18 червня 2002 USD 300 9,5 2 99,536

 Н.Новго-

 рід 3 жовтня 1997 3 жовтня 2002 USD 100 8,75 2 99,742

Додаток 5

 Довгострокові кредитні рейтинги зовнішніх боргових зобов'язань суб'єктів РФ

 Емітент Рейтинги станом на 01.08.98 р та 10.05.2000 р

 Moody`s Fitch IBCA Standart & Poor`s

 1 серпня 1998

 10 травня

 2000 1 серпня 1998

 10 травня

 2000 1 серпня 1998

 10 травня

 2000

 Російська Федерація B1 B3 BB- B- B + SD

 Москва B1 Caa1 - CCC B + CCC +

 С.-П. B1 Caa1 BB- CCC B + CCC +

 Республіка Татарстан B1 Caa3 - - B + SD

 Республіка Комі B1 Caa3 BB- C - -

 Республіка Саха Caa3 Ca B + C - -

 Московська обл. B1 Caa3 B + * - -

 Ленінградська обл. - BB- * - -

 Свердловська обл. B1 Caa3 - - B + CCC-

 Самарська обл. B1 Caa1 - - B + CCC

 Нижегородська обл. B1 Ca - - B + *

 Калінінградська обл. - - B + CC - -

 Іркутська обл. - - - - B + CCC-

 Бєлгородська обл. - - B + * - -

 Красноярський край B1 Caa1 BB- * - -

 Ямало-Ненецький АО B1 Caa1 - - B + CCC-

* Рейтинг відкликаний

Авіація і космонавтика
Автоматизація та управління
Архітектура
Астрологія
Астрономія
Банківська справа
Безпека життєдіяльності
Біографії
Біологія
Біологія і хімія
Біржова справа
Ботаніка та сільське господарство
Валютні відносини
Ветеринарія
Військова кафедра
Географія
Геодезія
Геологія
Діловодство
Гроші та кредит
Природознавство
Журналістика
Зарубіжна література
Зоологія
Видавнича справа та поліграфія
Інвестиції
Інформатика
Історія
Історія техніки
Комунікації і зв'язок
Косметологія
Короткий зміст творів
Криміналістика
Кримінологія
Криптологія
Кулінарія
Культура і мистецтво
Культурологія
Логіка
Логістика
Маркетинг
Математика
Медицина, здоров'я
Медичні науки
Менеджмент
Металургія
Музика
Наука і техніка
Нарисна геометрія
Фільми онлайн
Педагогіка
Підприємництво
Промисловість, виробництво
Психологія
Психологія, педагогіка
Радіоелектроніка
Реклама
Релігія і міфологія
Риторика
Різне
Сексологія
Соціологія
Статистика
Страхування
Будівельні науки
Будівництво
Схемотехніка
Теорія організації
Теплотехніка
Технологія
Товарознавство
Транспорт
Туризм
Управління
Керуючі науки
Фізика
Фізкультура і спорт
Філософія
Фінансові науки
Фінанси
Фотографія
Хімія
Цифрові пристрої
Екологія
Економіка
Економіко-математичне моделювання
Економічна географія
Економічна теорія
Етика

8ref.com

© 8ref.com - українські реферати


енциклопедія  бефстроганов  рагу  оселедець  солянка