трусики женские украина

На головну

 Ринок цінних паперів, аналіз фондового ринку Вірменії - Біржова справа

Не в силах ми долею повелівати,

Але є один закон який вічний:

Умій стежити, розраховувати і чекати -

І твій успіх навіки забезпечений!

Джордж Гордон Байрон. Дон-Жуан

Пісня тринадцята

ВСТУП

Неможливо уявити собі розвинену країну без ринку цінних паперів. Адже ринок цінних паперів - це той інститут, на якому відображається вся економіка країни, будь то промисловий сектор, сектор обслуговування або фінансовий сектор. Якщо в країні помічається економічне зростання, то ринок цінних паперів буде процвітати, якщо навпаки - можлива криза. Зараз світова економіка настільки інтегрована, що коливання одного ринку цінних паперів (йдеться звичайно про великих ринках цінних паперів, таких, як Нью-Йорк, Лондон, Франкфурт, Токіо, Гонконг, Париж та ін.) Відображаються практично на всіх інших ринках цінних паперів .

Важливим інституційним механізмом ринку цінних паперів є фондова біржа. У даній роботі досліджується фонова біржа, ринок цінних паперів, докладно дається опис Єреванській Фондової Біржі, яка безумовно є основним важелем, рушійною силою вірменського ринку цінних паперів.

Багато економістів вважають, що розвиток ринку цінних паперів призводить до розвитку країни. Це дійсно так. Уявімо собі для прикладу таку країну як Гонконг, у якої практично була відсутня прмишленность. Тепер ця країна (мається на увазі до возз'єднання до Китаю) є однією з найрозвиненіших у світі, засчет своїх банків і в головній мірі, за рахунок свого ринку цінних паперів. Будемо сподіватися, що для Вірменії запорукою економічного процвітання та економічного успіху стане наш вірменський ринок цінних паперів.

У даній роботі досліджується також вірменський ринок цінних паперів, проводяться парралелі з іноземними ринками цінних паперів, шляхом досліджень знайдемо деякі закономірності і тенденції, спробуємо дати відповіді на деякі фундаментальні питання, що стосуються бірж і ринку цінних паперів в цілому. У процесі аналізу знайдемо моделі, найбільш вигідні та прийнятні для Вірменії. Визначимо шляхи, по яких доцільно рухатись нашій країні, для досягнення успіху на ринку цінних паперів.

ЧАСТИНА I

РИНОК ЦІННИХ ПАПЕРІВ

ГЛАВА 1

ВИЗНАЧЕННЯ РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ ТА ЙОГО ВИДИ

Перш ніж розглядати ринок цінних паперів необхідно розібратися в самому понятті цінного паперу.

На даний момент у світі немає єдиного чіткого, усіма визнаного визначення цінного паперу. Якщо спробувати узагальнити різні визначення цінних паперів, то можна дати загальне досить нейтральне і не суперечить різними визначеннями, визначення цінних паперів:

Цінні папери - це особливим чином оформлені документи, що виражають відносини (найчастіше боргові) між сторонами, що підтверджують право або на якесь майно, або на грошову суму.

Згідно зі статтею 1 Закону Республіки Вірменія про обіг цінних паперів, цінний папір - це документ, який свідчить про майнові чи позикових відносинах між випусковим і купують її.

Цінні папери можна поділити на три групи:

1) відображають права власності (акції);

2) в тій чи іншій мірі є позиковими засобами (облігації, векселі, казначейські зобов'язання, сертифікати та інші.);

3) похідні - будь-які цінні папери, що засвідчують право їх власників на покупку або продаж тих чи інших цінних паперів (опціони, варанти та інші.).

Існує ще ряд класифікацій цінних паперів:

Іменні цінні папери, дані про власників яких занесені до спеціального реєстру і перехід прав на які вимагає обов'язкової ідентифікації особистості, і цінні папери на пред'явника, що не реєструються і передаються іншій особі без ідентифікації особи;

Термінові цінні папери, що мають конкретний термін погашення, і безстрокові, що не містять конкретного терміну погашення;

Документарні цінні папери, власник яких встановлюється на підставі пред'явлення оформленого належним чином сертифіката, і бездокументарні, власник яких встановлюється на підставі запису в системі ведення реєстру або на підставі запису на рахунку депо;

Державні цінні папери, випущені федеральними органами влади, корпоративні, випущені підприємствами та організаціями.

Перейдемо до ринку цінних паперів. Що таке ринок взагалі? Існує кілька класичних визначень ринку. Наприклад, будь-який ринок, як визначав А. Маршал, складається з попиту, пропозиції та врівноважує їх ціни. К.Р. Макконелл і С.Л. Брю визначали ринок як «інститут або механізм, що зводить разом покупців (пред'явників попиту) і продавців (постачальників) окремих товарів і послуг».

Крім того, ринок - це спосіб функціонування економічної системи, яка базується на дії об'єктивних економічних законів (в першу чергу закону попиту і пропозиції). Коли ми говоримо про ринок цінних паперів, то в цьому випадку товаром, який звертається на ринку, є цінні папери. Відразу необхідно засвоїти, що поняття фондового ринку і ринку цінних паперів збігаються. У літературі використовуються обидва ці терміни, і треба чітко розуміти, що мова йде про одне й те ж.

У будь-якій економічній системі постійно виникають ситуації, коли в одних її сегментах є недолік коштів, а в інших надлишок (тимчасово вільні грошові кошти). У одних підприємств, наприклад, йде зміна устаткування і терміново потрібні гроші, а в інших після продажу партії товару з'являються тимчасово вільні грошові кошти. Або інший приклад. Держава (федеральні органи влади) має дефіцит бюджету, йому терміново необхідні додаткові кошти, але якщо включити друкарський верстат, це викличе сплеск інфляції, тобто грошову емісію виробляти не можна. А в цей час досить велика група населення тримає гроші «в панчосі», вона не проти їх примножити, але боїться всіляких шахраїв, яких сьогодні немало.

Яким чином можна вирішити ці протиріччя? У ринковій економіці існує механізм перерозподілу грошових накопичень через ринок цінних паперів. Основне призначення ринку цінних паперів полягає в тому, щоб акумулювати тимчасово вільні грошові кошти і направляти їх в перспективні галузі економіки, на державні потреби і т.д.

Особи та організації, що мають тимчасово вільні грошові кошти і бажаючі їх примножити, називаються інвесторами. Емітентами є юридична особа або орган виконавчої влади або місцевого самоврядування, що несуть від свого імені зобов'язання перед власником цінного паперу. Емітент зацікавлений в залученні грошей або для якогось виду діяльності, або під якусь програму. Ринок цінних паперів (фондовий ринок) знаходиться між емітентами та інвесторами як посередник, тобто він допомагає емітентам акумулювати грошові кошти, а інвесторам - примножити їх шляхом вкладення грошей у цінні папери.

Ринок цінних паперів входить як елемент в систему фінансового ринку і, в свою чергу, підрозділяється на первинний і вторинний, а вторинний - на біржовий і позабіржовий (рис. 1).

Ринок банківських позичок визначається діяльністю банків, пов'язаної з кредитними та депозитними операціями. Коли ж банки працюють з цінними паперами, вони входять в систему фондового ринку. Первинний ринок - це ринок первинної та наступних емісій, тобто первинне розміщення цінних паперів; на вторинному ринку обертаються раніше емітовані на первинному ринку цінні папери. Біржовий ринок охоплює ринок операцій з цінними паперами, що проходять через фондову біржу; операції позабіржового ринку здійснюються поза фондової біржі.

Підводячи деякий підсумок, можна дати більш повне визначення ринку цінних паперів:

Ринок цінних паперів - це частина фінансового ринку, що забезпечує можливість швидкого (оперативного) переливу фінансових коштів у різні сектори економіки і сприяє активізації інвестицій.

Ринок цінних паперів займає надзвичайно важливе (ключове) місце в системі ринкових відносин; без нього нормальні ринкові відносини неможливі. Основні функції ринку цінних паперів:

1. Регулює і спрямовує фінансові потоки (якщо уявити ринок як живий організм, то ринок цінних паперів регулює кровообіг; без постійного руху капіталу та інвестицій ринок помре, як організм без кровообігу).

2. Є механізмом залучення інвестицій (як фізичних, так і юридичних осіб), насамперед через покупку корпоративних цінних паперів.

3. Служить механізмом залучення грошей до бюджету держави (в основному через державні цінні папери).

4. Є механізмом природного відбору в економіці (в основному за рахунок боротьби за контрольний пакет акцій).

Крім усього вищесказаного, ринок цінних паперів є об'єктивним механізмом регулювання фінансових потоків у пріоритетні галузі економіки і підприємства.

Підемо по щаблях логічного аналізу. Ціна акцій залежить від багатьох факторів, але один з головних - величина дивідендів. Чим більше дивіденд, тим вище ціна акції, а величина дивіденду залежить від прибутку підприємства. Високий прибуток мають ті підприємства, у яких хороші техніко-економічні показники. Для цього потрібно випускати якісну продукцію з низькими витратами. Якщо на продукцію є попит - значить, дане виробництво в даний момент суспільству необхідно. Прибуток підприємства зростає, збільшується дивіденд і підвищується ціна акції цього підприємства - природно, населення і різні корпорації скуповують його акції. Тим самим фінансові потоки перекачуються в галузі, які потрібні суспільству в даний момент. Таким чином: 1) гроші населення не лежать «в панчосі», а працюють на зростання суспільного виробництва і сфери послуг; 2) відбувається інвестування потрібних суспільству галузей; 3) всі ці процеси перебувають у постійному русі і миттєво реагують на зміну ситуації.

Це класичний приклад дії закону економічної зацікавленості через ринок цінних паперів. При такому процесі мало хто думає про суспільне благо, але об'єктивні економічні закони як би змушують працювати в зазначеному напрямку.

У загальному вигляді ринок цінних паперів можна визначити як сукупність економічних відносин з приводу випуску та обігу цінних паперів між його учасниками.

У цьому розумінні поняття ринку цінних паперів не відрізняється і не може відрізнятися від визначення ринку будь-якого іншого товару, наприклад нафти. Відмінності з'являються, якщо порівняти сам об'єкт досліджуваного ринку. Номенклатура ринку цінних паперів відповідає не ринку якогось окремого товару, а товарному ринку в цілому. Далі, якщо товари виробляються на заводах і фабриках, то цінні папери випускаються в обіг. Щоб товар дійшов до свого споживача, потрібна своя організація руху товару, а для цінного паперу - своя. Товар продається один або кілька разів, а цінний папір може продаватися і купуватися необмежену кількість разів. Ринок цінних паперів - це складова частина ринку будь-якої країни. Основою ринку цінних паперів є товарний ринок, гроші і грошовий капітал. Перший є надбудовою над другим, похідним по відношенню до них.

Класифікації видів ринків цінних паперів мають багато подібності з класифікаціями самих видів цінних паперів. Так розрізняють:

· Міжнародні та національні ринки цінних паперів;

· Національні та регіональні (територіальні) ринки;

· Ринки конкретних видів цінних паперів (акцій, облігацій тощо)

· Ринки державних і корпоративних (недержавних) цінних паперів;

· Ринки первинних і похідних цінних паперів.

Сенс тієї чи іншої класифікації ринку цінних паперів визначається її практичною значімостью.ГЛАВА 2 МІСЦЕ РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ

Оскільки однією з основоположних цілей товарної економіки є отримання прибутку, остільки будь-яка діяльність є або повинна бути сферою примноження капіталу і з цієї позиції будь-який ринок є одночасно і ринок для вкладення капіталів.

Грошові кошти можуть бути вкладені у виробничу і торговельну діяльність, в нерухомість, антикваріат, дорогоцінні метали і т.п. У всіх випадках ці кошти з плином часу можуть мати свій приріст, тобто принести прибуток і досить значну, якщо правильно обрані напрямки та умови, на яких вкладаються гроші як капітал. Однак у розглянутих випадках відсутній сам процес попереднього накопичення необхідної для капітального вкладення грошової суми. Адже перш, ніж вкласти капітал, його треба накопичити або звідки-небудь отримати.

Сфера, де можна накопичити капітал або його отримати - є фінансова сфера діяльності. Основними ринками, на яких переважають фінансові відносини, є:

· Ринок банківських капіталів;

· Ринок цінних паперів;

· Валютний ринок;

· Ринок страхових і пенсійних фондів.

Отже, слід розрізняти ринки, куди можна тільки вкладати капітал, або первинні ринки, і власне фінансові ринки, де ці капітали накопичуються, концентруються, централізуються і вкладаються в кінцевому рахунку в первинні ринки. Фінансові ринки, або, як їх ще називають, ринки капіталів, - це ринки посередників між первинними власниками грошових коштів та їх кінцевими користувачами.

Оскільки далеко не всі цінні папери ведуть своє походження від грошових капіталів, остільки ринок цінних паперів не може в повному обсязі віднесений до фінансового ринку. У тій частині, в якій ринок цінних паперів грунтується на грошах як на капіталі, він називається фондовим ринком і в цій своїй якості є складова частина фінансового ринку. Фондовий ринок утворює більшу частину ринку цінних паперів. Частина ринку цінних паперів в силу своїх порівняно невеликих розмірів не отримала спеціальної назви, і тому часто поняття ринку цінних паперів і фондового ринку вважаються сінонімамі.ГЛАВА 3 ФУНКЦІЇ РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ

Ринок цінних паперів має цілий ряд функцій, які умовно можна розділити на дві групи: загальноринкові функції, властиві зазвичай кожному ринку, і специфічні функції, які відрізняють його від інших ринків. Дозагальринковим функцій відносяться такі, як:

· Комерційна функція, тобто функція отримання прибутку від операцій на даному ринку;

· Цінова функція, тобто ринок забезпечує процес складання ринкових цін, їх постійний рух і т.д .;

· Інформаційна функція, тобто ринок виробляє і повідомляє своїх учасників ринкову інформацію про об'єкти торгівлі та її учасників;

· Регулююча функція, тобто ринок створює правила торгівлі та участі в ній, порядок вирішення суперечок між учасниками, встановлює пріоритети, органи контролю або навіть управління і т.д.

До специфічних функцій ринку цінних паперів можна віднести наступні:

· Перерозподільних функцію;

· Функцію страхування цінових і фінансових ризиків.

Перерозподільна функція умовно може бути розбита на три підфункції:

· Перерозподіл коштів між галузями і сферами ринкової діяльності;

· Переклад заощаджень, передусім населення, з непродуктивної в продуктивну форму;

· Фінансування дефіциту державного бюджету на неінфляційної основі, тобто без випуску в обіг додаткових коштів.

Функція страхування цінових і фінансових ризиків, або хеджування, стала можливою завдяки появі класу похідних цінних паперів: ф'ючерсних і опціонних контрактов.ГЛАВА 4 СКЛАДОВІ ЧАСТИНИ РИНКУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ

Складові частини ринку цінних паперів мають своєю основою не той чи інший вид цінного паперу, а спосіб торгівлі на даному ринку в широкому сенсі слова. З цих позицій в ринку цінних паперів необхідно виділяти ринки:

· Первинний і вторинний;

· Організований і неорганізований;

· Біржовий і позабіржовий;

· Традиційний і комп'ютеризований;

· Касовий і терміновий

Первинний ринок - це придбання цінних паперів їх першими власниками; це перша стадія процесу реалізації цінного паперу; це перша поява цінного паперу на ринку, обставлене певними правилами та вимогами. Вторинний ринок - це звернення раннє випущених цінних паперів; це сукупність всіх актів купівлі-продажу або інших форм переходу цінного паперу від одного її власника до іншого протягом всього терміну існування цінного паперу.

Організований ринок цінних паперів - це їх звернення на основі твердоустойчівих правил між ліцензованими професійними посередниками-учасниками ринку за дорученням інших учасників ринку. Неорганізований ринок - це обіг цінних паперів без дотримання єдиних для всіх учасників ринку правил.

Біржовий ринок - це торгівля цінними паперами на фондових біржах. Позабіржовий ринок - це торгівля цінними паперами, минаючи фондову біржу. Біржовий ринок - це завжди організований ринок цінних паперів, так як торгівля на ньому ведеться строго за правилами біржі і тільки між біржовими посередниками, які ретельно відбираються серед усіх інших учасників ринку. Позабіржовий ринок може бути організованим і неорганізованим. Організований позабіржовий ринок грунтується на комп'ютерних системах зв'язку, торгівлі та обслуговування з цінних паперів.

Торгівля цінними паперами може здійснюватися на традиційних і комп'ютеризованих ринках. В останньому випадку торгівля ведеться через комп'ютерні мережі, що об'єднують відповідних фондових посередників в єдиний комп'ютеризований ринок, характерними рисами якого є:

· Відсутність фізичного місця, де зустрічаються продавці і покупці, і, отже, відсутність прямого контакту між ними;

· Повна автоматизація процесу торгівлі і його обслуговування; роль учасників ринку зводиться в основному тільки до введення своїх заявок на купівлю-продаж цінних паперів у систему торгів.

Касовий ринок цінних паперів (іноземне назва: «кеш» -Ринок, або «спот» -Ринок) - це ринок з негайним виконанням угод протягом 1 - 2 робочих днів. Строковий ринок цінних паперів - це ринок, на якому укладаються різноманітні по виду угоди з терміном виконання, що перевищує 2 робочих дні. Найчастіше з терміном виконання 3 місяці.

ЧАСТИНА II

ФОНДОВА БІРЖА

ГЛАВА 5

Завдання і функції ФОНДОВОЇ БІРЖІ

Спочатку фондова біржа створювалася для того, щоб заохочувати і підтримувати торгівлю цінними паперами, що забезпечує дотримання інтересів її учасників. Тому біржа розглядалася як належним чином організоване місце для торгівлі.

Перше завдання біржі полягає в тому, щоб надати місце для ринку, тобто централізувати місце, де може відбуватися як продаж цінних паперів їх першим власникам, так і вторинна їх перепродаж.

При цьому принциповим положенням існування бірж як організованого оптового ринку цінних паперів є дотримання обов'язкової вимоги усіма учасниками торгів вести себе відповідно з твердими правилами. Фондова біржа являє собою організацію зі своїми історично склалися правилами ведення торгів. І, незважаючи на те, що в даний час відкритий біржовий торг, вимагає фізичної присутності його учасників, замінюється комп'ютерним (електронним, екранним), що дає можливість приймати участь у торгівлі зі свого офісу (зі свого робочого місця), обов'язковим залишається дотримання встановлених правил і системи регулювання торгівлі, а також готовність всіх учасників торгів ці правила дотримуватися. Для виконання першого завдання фондовій біржі недостатньо відпрацювати правила та системи регулювання торгівлі, необхідно пред'являти досить жорсткі вимоги до компаній, що поставляють цінні папери для продажу, та членам біржі, які на професійному рівні ведуть торгівлю і представляють інтереси клієнтів, які не мають можливості брати безпосередню участь у торгівлі на біржі, а змушені вдаватися до послуг посередників. Біржа також повинна розташовувати навченим висококваліфікованим персоналом, здатним не тільки провести сам біржовий торг, але й забезпечити ефективний нагляд за виконанням угод, укладених на біржі. Пояснюється це тим, що інвестор і емітент шукають ліквідні та ефективні ринки, які характеризуються «вузьким» спредом, ефективними торговими системами, великим оборотом і ефективним захистом інвестора.

Другим завданням фондової біржі варто вважати виявлення рівноважної біржової ціни. Виконання цього завдання можливе в силу того, що біржа збирає велику кількість як продавців, так і покупців, надаючи їм ринкове місце, де вони можуть зустрічатися не тільки для обговорення та узгодження умов торгівлі, але і для виявлення прийнятної вартості (ціни) конкретних цінних паперів . Крім того, біржа домагається довіри до достовірності досягнутих цін у процесі біржового торгу. Для реалізації зазначеного завдання біржа забезпечує відкритість інформації, що характеризує як емітента, так і його цінні папери, стандартизацію умов встановлення цін, використання засобів масової інформації для поширення інформації про котирування цін і угодах. Це дозволяє членам біржі і професійним учасникам знати самі останні ціни, за якими можна здійснювати операції, і знати про самих останніх угодах, які були здійснені. Все більш розповсюджується тенденцією на західних біржах стають тепер спроби влаштувати показ котирувань акцій, зареєстрованих їх біржами, на екранах домашніх телевізорів для приватних осіб, за допомогою такої служби, як Телетекст (журнали електронного екрану). Це дає можливість зацікавити в біржовій торгівлі нових учасників, насамперед покупців.

Третє завдання біржі - акумулювати тимчасово вільні грошові кошти і сприяти передачі права власності. Залучаючи покупців цінних паперів, біржа дає можливість емітентам замість своїх фінансових зобов'язань отримати потрібні їм кошти для інвестицій, тобто сприяє мобілізації нових засобів, з одного боку, а з іншого - розширенню кола власників. При цьому біржа створює можливості для перепродажу придбаних цінних паперів, тобто забезпечує передачу прав власності, постійно залучаючи на біржу нових інвесторів, які мають в наявності великі чи дрібні суми тимчасово вільних грошових коштів. Забезпечуючи перепродаж раніше куплених цінних паперів, біржа звільняє покупця від «вічного» їх володіння. У нього з'являється можливість продати раніше куплені цінні папери і шукати інші можливості використання своїх коштів або вкласти їх в інші більш привабливі для нього цінні папери. Така зміна власника не торкається емітента, отримані ним грошові кошти залишаються у нього в розпорядженні, змінився тільки кредитор або акціонер.

Четверте завдання фондової біржі - забезпечення гласності, відкритості біржових торгів. Потрібно мати на увазі, що біржа не гарантує того, що вкладені в цінні папери кошти обов'язково принесуть дохід. Як дивіденди, так і курсова вартість акцій, наприклад, можуть рости і падати, але фондова біржа гарантує, що учасники торгів можуть мати досить достовірну інформацію і розташовувати справедливими правилами для формування власних суджень про дохідності належних їм цінних паперів. Біржа зобов'язана кожному зацікавленому повідомляти про дату і час укладання угод, найменуванні цінних паперів, які є предметом угоди, державному реєстраційному номері цінних паперів, ціною одного цінного паперу і кількості проданих (куплених) цінних паперів. При цьому слід особливо звернути увагу на те, що біржа повинна забезпечити доступність інформації, здатної вплинути на ринковий курс цінних паперів для всіх учасників біржової торгівлі в один і той же час. Крім того, всі вони повинні володіти однаковою інформацією, тобто всі повинні знаходиться в одному положенні. Біржа відповідає за централізоване поширення біржової інформації. Вона також повинна отримувати й коментувати будь-які рішення уряду, які можуть вплинути на курси тих цінних паперів, які котируються на біржі.

П'ята завдання біржі полягає в забезпеченні арбітражу. При цьому під арбітражем слід розуміти механізм для безперешкодного вирішення спорів. Він повинен визначити коло осіб, які можуть виконувати поставлене завдання, а також можливі компенсації постраждалій стороні. Багато біржі для вирішення завдання арбітражу створюють спеціальні арбітражні комісії, до складу яких включають незалежних осіб, які мають як досвід у веденні біржової торгівлі, так і у вирішенні спорів, що мають можливість неупереджено вислухати обидві сторони і прийняти зважене рішення. Впливовість арбітражної комісії повинна бути загальновизнаною. Для посилення її значимості їй надається іноді статус третейського суду, і тоді рішення арбітражної комісії мають не тільки рекомендаційний, а й обов'язковий характер. Тому рішення про компенсацію повинно бути прийнятно як для потерпілої сторони, так і для відповідача і є обов'язковим для виконання. Хоча всякий арбітраж передбачає апеляцію.

Шоста завдання біржі - забезпечення гарантій виконання угод, укладених в біржовому залі. Її виконання досягається тим, що біржа гарантує надійність цінних паперів, які котируються на ній. Це досягається тим, що до обігу на біржі допускаються тільки ті цінні папери, які пройшли лістинг, тобто відповідають пропонованим вимогам.

Крім того, на біржі є можливість підтвердження умов купівлі або продажу цінного паперу.

Як тільки учасники торгів (члени біржі, брокери - представники продавця і покупці) погодили умови угоди, вони тут же реєструються, і учасник торгів отримує відповідне підтвердження від біржі. Тому не може бути ніяких суперечок про те, яке конкретне угода була прийнято з приводу цієї угоди.

Виконуючи вказану задачу, біржа бере на себе обов'язки служити посередником при здійсненні розрахунків. Під цим мається на увазі, що біржа приймає на себе відповідальність за надання гарантії на всі підтверджені угоди і що покупки будуть оплачені, а всі продані акції будуть доставлені для передачі на ім'я нового покупця або за його вказівкою на інше ім'я. Це надзвичайно важлива функція біржі, оскільки вона дає всім покупцям і продавцям гарантію, що вони отримають повністю результати своїх операцій, тому що в противному випадку біржа, керуючись своїми правилами анулює угоди.

Найбільш суттєвою проблемою у біржовій торгівлі є проблема виконання угод, тобто чи зможе покупець заплатити за куплені цінні папери, на покупку яких він дав вказівку, або чи зможе продавець дійсно уявити цінні папери, щодо яких він дав вказівку про продаж. Хоча біржа не може перевірити кожного конкретного продавця і покупця, вона може і повинна пред'являти жорсткі вимоги як до професіоналізму учасників торгів, так і до їх фінансового стану. Крім того, гарантія виконання угод досягається за рахунок постійно вдосконалюється системи клірингу та розрахунків.

Гарантія виконання угод забезпечується контролем за системою, яка обслуговує біржу (зменшення ризику системи у зв'язку з її пошкодженням чи ланцюгового невиконання фінансових умов).

Біржа повинна забезпечувати постійний контроль за змістом своїх внутрішніх систем комунікацій, щоб гарантувати їх надійність і здійснювати нагляд за фінансовою дисципліною своїх членів - учасників торгів, щоб банкрутство одного члена (учасника) не спричинило за собою банкрутство іншого.

Гарантія виконання угод, укладених на біржі, тісно пов'язана з такою проблемою, як захист грошей клієнта. Самостійно вирішити цю проблему біржа не може, однак у своїх правилах торгівлі вона зазначає, що члени біржі, керуючі грошима клієнта, за якими ще не настав термін платежу по угоді, повинні зберігати їх окремо від своїх власних основних грошей. Правила торгівлі біржі можуть включати вимогу, щоб такі гроші були покладені на окремий інвестиційний рахунок у банку третьої сторони так, щоб у разі нездатності фірми-члени біржі виконати свої власні фінансові зобов'язання, вона б не змогла, навіть не навмисне, використовувати гроші клієнта для такої мети. Система регулювання тут надзвичайно жорстка, і біржа повинна проводити строго регулярні перевірки правильності ведення обліку операцій та контроль ведення банківського рахунку (в основному щоденно).

Сьома завдання біржі - розробка етичних стандартів, кодексу поведінки учасників біржової торгівлі. Для її виконання на біржі приймаються спеціальні угоди, які дозволяють використання специфічних слів і обумовлюють дотримання їх суворої інтерпретації: встановлюють місце і спосіб торгівлі (біржовий зал, термінал, екран, телефон), а також час, протягом якого можуть відбуватися угоди; висувають певні кваліфікаційні вимоги до учасників торгів (обов'язкова здача іспитів для отримання кваліфікаційного атестата або статусу).

Біржа повинна контролювати розроблені нею стандарти і кодекс поведінки, застосовувати штрафні санкції аж до припинення діяльності або позбавлення ліцензії в разі їх недотримання.

У зарубіжній практиці прийнято розробляти спеціальний звід ділових правил для біржі. У них викладаються основи спілкування з клієнтами: що дозволено і що не дозволено в рекламі; сповіщення про підтвердження угоди - мінімальний перелік деталей, про які необхідно повідомити; телефонні розмови - коли вони дозволені і коли ні, і можливі теми розмов; типи інвестиційних консультацій - довірчі, приватні, професійні; послуги з оцінки - яка мінімальна інформація повинна бути надана; якість консультацій - НЕ вводять в оману огляди, кваліфікація персоналу, який в змозі давати інвестиційні консультації; захист грошей клієнта - спеціальні правила і окремі банківські рахунки; достатність коштів (капіталу) - забезпечення капіталом потреб фірми для покриття виконання наказу; контроль за дотриманням правил торгівлі - незалежні посадові особи, що гарантують їх дотримання; документація клієнтів та надання інформації фірмою - перевірка документації, що підтверджує права фірми, і інформації про послуги, що надаються брокерами; дії відносно нової емісії - порядок подачі заявок клієнтами; процедура оскарження - початкові та незалежні дії, повідомлення про випадки порушення в регулюючий орган і багато іншого.

Звід ділових правил та операційний кодекс повинні зняти багато питань, але для того, щоб проконтролювати суворе дотримання і в повному обсязі довести до відома фірм-членів ці правила і вказівки, біржа на додаток здійснює спостереження за поведінкою учасників торгів. Вона гарантує, що брокери обізнані про останні зміни правил і коректують свої дії відповідним чином і що очікувані високі стандарти не знижуються. Таке спостереження дозволяє виявити, чи не з'явилися невідповідності в самих правилах або в їх застосуванні.

ГЛАВА 6

Членами фондової біржі

Фондова біржа відноситься до числа закритих бірж. Це означає, що торгувати на ній цінними паперами можуть тільки її члени. Кого ж вважають членом біржі? Щоб відповісти на це питання, потрібно згадати, що фондова біржа - це не комерційна організація. Тому в її діяльності зацікавлені ті, хто професійно займається цінними паперами.

Членами фондових бірж можуть бути як юридичні, так і фізичні особи. У зарубіжній практиці можна виділити різне ставлення до категорії членів фондової біржі. В одних країнах перевага віддається фізичним особам (США), в інших - юридичним - (Японія, Канада), в третьому (їх більшість) - не робиться відмінності між фізичними та юридичними особами.

У більшості держав у діяльності бірж дозволяється брати участь іноземним фізичним та юридичним особам, що задовольняє пропонованим вимогам. У той же час в окремих країнах (в Канаді та у Франції) іноземні особи не можуть бути членами біржі або їх участь у статутному фонді бірж обмежується.

Так як члени бірж (у тому числі Єреванській фондової біржі) - її акціонери, то їх кількість обмежена. Воно визначається статутним фондом, кількістю випущених акцій і тим їх кількістю, яким може володіти один член біржі. Така практика характерна для більшості країн у світі. Тому прийом нових членів біржі обмовляється статутом. У зарубіжній практиці можна зустріти біржі, які не обмежують число її членів. У цьому випадку право торгівлі надається або керівництвом біржі, або уповноваженими державними органами.

Для фондової біржі всі її члени рівні, тобто не допускаються різні категорії членів, як це має місце, наприклад, на товарних біржах. Це призводить до того, що не може бути тимчасового членства, здача місць члена біржі в оренду або заставу тим особам, які не є членами даної біржі або фондового відділу.

У зарубіжній практиці існують біржі, які виділяють різні категорії членів фондової біржі. Наприклад, фірми-члени Міжнародної Лондонської фондової біржі розбиваються на три категорії.

Перша найбільш важлива. До неї відносяться члени біржі, які можуть бути або дилерами, або брокерами, або дилерами і брокерами одночасно. Якщо член біржі займається брокерською діяльністю, він може зареєструватися на біржі в якості формувача ринку - «маркет-мейкера». Як правило, такі функції беруть на себе тільки великі фірми. Основна їхня функція - активна купівля (продаж) цінних паперів у встановлений період часу, який називають обов'язковим періодом котирувань. Формувачі ринку пропонують ціни, за якими вони хотіли б здійснювати операції. Так як число формирователей досить велике, то між ними виникає конкуренція, що призводить до більш обґрунтованими цінами на цінні папери. Формувачі ринку зобов'язані при котируванні вказувати два курси: ціну попиту (покупця) і ціну пропозиції (продавця). Різниця між курсами становить спред або курсову різницю.

Другу категорію членів Лондонської фондової біржі становлять межділерского брокери. Це фірми, які надають посередницькі послуги тим формувача ринку, які хотіли б взаємодіяти один з одним анонімно. Використання міждилерських брокерів дозволяє формувача ринку приховувати від конкурентів свої поточні позиції по цінних паперах.

Третю категорію членів представляють грошові брокери. Основна їхня функція - запозичення цінних паперів для формування ринку.

Вимоги, що пред'являються до членів біржі, встановлюються як законодавством, так і самими біржами. При цьому зазвичай в законах встановлюються лише загальні вимоги до членства на біржі, а внутрібіржевие нормативні документи пред'являють додаткові вимоги. Наприклад, біржа може визначити необхідність утримання в статутах організацій, що претендують на членство, статей, які декларують право проведення операцій з цінними паперами, а також обов'язковість наявності кваліфікаційних атестатів у фізичних осіб, що представляють їх на біржі.

Біржа дає можливість своїм членам:

· Брати участь у загальних зборах біржі і управлінні її справами;

· Обирати та бути обраними до органів управління і контролю;

· Користуватися майном біржі, наявної інформацією і якими послугами, які вона надає;

· Торгувати в залі біржі як від свого імені і за свій рахунок (виконуючи функції дилера), так і від імені та за рахунок клієнта (виконувати функції брокера);

· Брати участь у розділі та отриманні залишилося після ліквідації біржі майна.

Разом з тим біржа визначає і обов'язки членів біржі. Вони повинні:

· Дотримуватися статут біржі та інші внутрібіржевие нормативні документи;

· Вносити вклади і додаткові внески в порядку, розмірі і всіма засобами, передбаченими статутом та нормативними документами;

· Надавати біржі сприяння у здійсненні її деятельності.ГЛАВА 7

ОРГАНИ УПРАВЛІННЯ БІРЖЕЮ

Щоб фондова біржа могла виконувати поставлені перед нею завдання, вона повинна мати ефективну організаційну структуру, яка могла б забезпечити не тільки більш низькі витрати, пов'язані з торгівлею цінними паперами, але і ліквідність ринку, достатнє число продавців і покупців, можливість отримання учасниками торгів необхідною і точної інформації як про минулі ціни та обсяги укладених угод, так і поточних цінах продавця і покупця, представлених обсягах і видах цінних паперів.

Організаційна структура біржі повинна також забезпечити довіру до неї з боку її членів, тобто вона повинна мати демократично обрані органи управління.

Тому біржа розглядається як саморегулівна організація, що діє на принципах біржового самоврядування. Це проявляється в тому, що в рамках чинного законодавства біржа сама приймає рішення про організацію свого управління, що знаходить відображення в її статуті.

Фондові біржі створюються у формі некомерційного партнерства. Тому її органи управління діляться на громадську і стаціонарну структури.

Громадська структура може бути представлена ??у вигляді такої схеми (рис. 2).

Загальні збори членів біржі є її вищим законодавчим органом управління.

Зборів членів біржі бувають річними, скликаються в обов'язковому порядку раз на рік з інтервалом між ними не більше 15 місяців, і надзвичайними (позачерговими). Останній скликаються біржовим комітетом (радою), ревізійною комісією або членами біржі, що володіють не менше 10% голосів.

Біржова рада

або рада директорів

Президія біржової ради

або ради директорів

Правління біржі

Рис. 2. Склад громадської структури

До виключної компетенції загальних зборів належать:

· Здійснення загального керівництва біржею і біржовою торгівлею;

· Визначення цілей і завдань біржі, стратегія її розвитку;

· Затвердження та внесення змін у внутрібіржевие нормативні документи;

· Формування виборних органів;

· Розгляд та затвердження бюджету біржі, річного балансу, рахунки прибутків і збитків, розподіл прибутку;

· Прийом нових членів біржі;

· Затвердження кошторису витрат на утримання комітету (ради) та персоналу біржі, в тому числі визначення умов оплати праці посадових осіб біржі, її філій та представництв;

· Прийняття рішення про припинення діяльності біржі, призначення ліквідаційної комісії, затвердження ліквідаційного балансу.

Оскільки збори членів біржі збирається один раз на рік, для оперативного управління біржею вибирається біржовий рада. Він є контрольно-розпорядчим органом поточного управління біржею і вирішує всі питання її діяльності, крім тих, які можуть вирішуватися тольео на загальних зборах членів біржі. Як правило на біржова рада покладаються:

· Заслуховування та оцінка звітів правління;

· Внесення змін до правил торгівлі на біржі;

· Підготовка рішень загальних зборів членів біржі;

· Встановлення розмірів всіх внесків, виплат, грошових і комісійних зборів;

· Підготовка рішення про прийом або виключення членів біржі;

· Керівництво біржовими торгами;

· Розпорядження майном біржі;

· Наймання та звільнення персоналу біржі і т.д.

Зі складу ради формується правління, яке здійснює оперативне керівництво біржею і представляє її інтереси в організаціях та установах.

Порядок дії біржового ради і правління визначається статутом і може мати відмінності на різних біржах.

Контроль за фінансово-господарською діяльністю біржі здійснює ревізійна комісія, яка обирається загальними зборами членів біржі одночасно з біржовою радою.

Ревізійна комісія вправі оцінити правочинність рішень, прийнятих органами управління біржі. До загальним зборам членів біржі ревізійна комісія проводить документальну перевірку фінансово-господарської діяльності біржі (суцільну або вибіркову), її торгових, розрахункових, валютних та інших операцій. Крім того, ревізійна комісія перевіряє:

· Фінансово-господарську діяльність біржі, стан її рахунків і достовірність бухгалтерської документації;

· Постановку і правильність оперативного, бухгалтерського і статистичного обліку та звітності;

· Виконання встановлених кошторисів, нормативів і лімітів;

· Своєчасність і правильність платежів до бюджету;

· Своєчасність і правильність відрахувань і виплат;

· Дотримання біржею та її органами законодавчих актів і інструкцій, а також рішень загальних зборів членів біржі;

· Стан каси і фондів біржі.

· Ревізійна комісія веде перевірки по:

· Доручення загальних зборів членів біржі;

· Власної ініціативи;

· Вимогу біржового комітету та учасників біржі, які володіють в сукупності більше 10% голосів.

Ревізії проводяться не рідше одного разу на рік.

Члени ревізійної комісії вправі вимагати від посадових осіб біржі подання всіх необхідних документів та особистих пояснень.

Результати перевірок направляються загальним зборам членів біржі. При відсутності аудиторів ревізійна комісія складає висновок по річних звітах та балансах, на підставі якого загальні збори членів біржі може його затверджувати. Члени ревізійної комісії зобов'язані вимагати скликання надзвичайних зборів членів біржі, якщо виникла серйозна загроза інтересам біржі.

Стаціонарна структура фондової біржі може бути представлена ??наступною схемою (рис. 3).

Стаціонарна структкрой біржі необхідна для ведення господарської біржової діяльності. Від того, як здійснюють свою роботу підрозділу, складові стаціонарну структуру, багато в чому залежить ефективність роботи біржі.

Стаціонарна структура ділиться на виконавчі (функціональні) підрозділи та спеціалізовані.

Виконавчі (функціональні) підрозділи - це апарат біржі, який готує і проводить біржовий торг. Вони дуже різноманітні і залежать від обсягу біржових угод, кількості членів і брокерів, які працюють на біржі. Однак обов'язкові такі підрозділи, як інформаційний відділ, відділ лістингу, реєстраційне бюро, бюро по програмному забезпеченню, відділ з організації торгов.Ріс. 3. Склад стаціонарної структури

Спеціалізовані підрозділи діляться на комерційні організації, такі, як розрахункова палата, депозитарій і комісії, найбільш важливими з яких є: арбітражна, котирувальна, по прийому в члени біржі, за правилами біржової торгівлі та біржової етіке.ГЛАВА 8

ВИЯВЛЕННЯ біржові ціни

Біржове котирування зазвичай розглядають з двох точок зору:

· Котирування - це процес (механізм) виявлення ціни в процесі біржового торгу;

· Котирування - це обробка даних про ціни, які були встановлені в процесі біржового торгу, підготовка їх для публікації в біржових бюлетенях або зведеннях і представлення учасникам торгів.

Поява ціни в процесі біржового торгу - результат взаємодії зареєстрованих торговців, таким чином, біржа лише її виявляє, об'єктивно сприяючи формуванню ціни.

Біржа концентрує попит і пропозиція на покупку і продаж цінних паперів, визначає співвідношення між поточним попитом і поточним пропозицією і в результаті цього виявляється ціна як вираження рівноваги тимчасового і відносного, але достатнього для здійснення тієї чи іншої угоди. Ціна, за якою укладаються угоди і цінні папери переходять з рук в руки, називається курсом. Ось чому біржові курси використовуються в якості орієнтира при укладанні угод як у біржовому, так і у позабіржовому обороті.

Зазвичай у біржових бюлетенях реєструються не всі ціни угод, а лише граничні, найбільш повно характеризують динаміку цін у процесі біржового дня.

Аналізуючи дані реєстрації угод і заявки інвесторів, котирувальна комісія визначає верхній і нижній межі цін за видами цінних паперів. При цьому котирувальна комісія виключає не показові для ринкової ко?юктури ціни.

Біржовою ціною, яка включається до котирувального листа, на провідних світових біржах є ціна закриття або ціна останньої угоди.

Як спосіб встановлення ціни застосовують також фіксинг. Фіксинг - це стан торгів, при якому обсяг заявок на продаж іноземної валюти стає рівним обсягу заявок на її купівлю. Момент досягнення фіксингу є моментом завершення торгов.ГЛАВА 9 Провідні фондові біржі МИРУ США

Основною ланкою в біржовій системі США явлляется Нью-Йоркська фондова біржа (New-York Stock Exchange). Вона веде свою історію з 1792г., Коли 24 брокера підписали перший брокерське угоду і тим самим створили перший організований ринок цінних паперів в Нью-Йорку.

Нью-Йоркська Фондова Біржа не є ні державною установою, ні компанією. З 1972 р біржа - це некомерційна корпорація, яка об'єднує понад 1300 членів. Членами біржі можуть бути тільки фізичні особи (individuals), але якщо член біржі - співвласник фірми, то вся фірма є членом біржі.

Місця (seats) на біржі продаються особам, відповідальним строго певним формальним вимогам. Приблизно 1/3 місць на біржі орендована. В цілому контингент членів біржі характеризується стабільністю, що сприяє високому статусу біржі як одного з елітарних інститутів США.

На біржі обертаються цінні папери, що відповідають ряду вимог (listing requirements). Вимоги лістингу на Нью-Йоркській Фондовій Біржі вважаються одними з найжорсткіших у світі:

· Компанія повинна мати не більше 2000 акціонерів і 1 млн акцій в обігу;

· Ринкова вартість розміщених акцій повинна бути не менше 16 млн дол. США;

· Прибуток компанії до виплати податків (pre-tax earnings) за останній фінансовий рік повинна становити не менше 2,5 млн дол. США і за кожен з двох попередніх - не менше 2 млн дол. США.

На Нью-Йоркській Фондовій Біржі розрізняють наступні категорії членів:

1. Брокери комісійних будинків (commission house brokers).

Ці члени біржі не мають права вести операції за свій рахунок і тільки доставляють доручення клієнтів в операційний зал (floor) так званим фахівцям.

2. Фахівці (specialists).

Дані члени здійснюють операції в операційному залі, діючи одночасно в якості дилерів (dealers) і в якості агентів (brokers), тобто, з одного боку, вони діють за свій власний рахунок з купівлі-продажу цінних паперів, а з іншого --являются брокерами для брокерів. Одна з головних їхніх функцій - забезпечити ліквідність акцій у разі підвищувальної тенденції, купівлю у разі - знижувальної тенденції.

3. Брокери торговельного залу або дводоларові брокери (floor brokers or "Two Dollar Brokers").

Це члени біржі, що виконують доручення інших брокерів, якщо ті в силу будь-яких причин не можуть виконати наказ свого клієнта. Зазвичай вони стягують комісійні за кожну угоду (раніше їх ставка становила 2 дол. За повний лот, звідки і пішла їх жаргонна назва).

4. Біржові маклери або зареєстровані маклери (cjmpetitive traders or registered traders).

Дана група членів біржі здійснює операції за свій рахунок або виконує доручення, в яких вона має частку участі.

5. Облігаційні брокери (bond brokers, bond members).

Ці члени біржі укладають угоди виключно з облігаціями.

6. Асоційовані члени (allied members).

До них відносяться особи, що допускаються в операційний зал біржі, але не мають права здійснювати операції (директора, керуючі та інші представники фірм - членів біржі).

Повний лот на НЙФБ становить 100 акцій.Западная Європа

До характерних рис фондових бірж Західної Європи можна віднести їх традиційність і багатоликість.

Європейські системи, на відміну від північноамериканських, не знають системи так званих фахівців, монополізують операції з цінними паперами кокретного компанії. У Європі використовуються інші моделі біржового ринку - традиційна аукціонна в континентальній Європі і дилерська у Великобританії.

Головні дійові особи на біржі першої моделі - посередники - формують єдині ціни, за якими протягом дня може бути реалізована основна маса зроблених ним замовлень.

Суть дилерської моделі: продавати і купувати цінні папери конкретної компанії на свої кошти можуть кілька конкуруючих дилерів. Відповідно курси цінних паперів можуть коливатися протягом дня.

Ще одна особливість європейських бірж - їх велика тяга до інтернаціоналізації ринку цінних паперів. Даний процес йде за двома напрямками: шляхом продажу місць на європейських біржах іноземним брокерським фірмам і шляхом внесення в список зареєстрованих на біржі підприємств іноземних компеній.Англія

Характерною рисою британської системи фондових бірж є її висока ступінь концентрації. У Великобританії функціонують 22 біржі.

Головною фондовою біржею Великобританії є Лондонська Міжнародна Фондова Біржа. Її члени поділяються на 4 групи:

· Брокерсько-дилерські фірми, основна функція яких - виконання доручень інвесторів на купівлю-продаж цінних паперів, хоча вони роблять угоди та за власний рахунок;

· Маркет-мейкери - члени біржі, що котируються певні цінні папери протягом робочого дня;

· Брокери дилерів виступають посередниками між маркет-мейкерами по гілтам;

· Грошові брокери фондової біржі, що мають право надавати позику іншим членам біржі грошові кошти та цінні папери.

На даній біржі торгівля здійснюється на чотирьох ринках:

· Внутрішніх акцій;

· Іншомовну акцій;

· Британських урядових облігацій, а також внутрішніх і іноземних паперів з фіксованим відсотком;

· Продажних опціонів.

На ЛМФБ торги в основному здійснюються комп'ютеризованою системою «TALISMAN» .Франція

Паризька Фондова Біржа є основною фондовою біржею у Франції.

На біржі існують три часткових ринку цінних паперів:

· Офіційний ринок;

· Позабіржовий вільний ринок;

· Вторинний ринок.Германія

Головною фондовою біржею є Франкфуртська Фондова Біржа.

Члени біржі діляться на три категорії:

· Банки, які є основними гравцями на біржі;

· Офіційні курсові маклери; вони приймають заявки на купівлю та продаж цінних паперів і визначають їх курс;

· Свободнгие маклери.Швейцарія

Біржа в Цюріху - частноправное установа, яка об'єднує банки. Великою мірою регулюється державою. Умови для котирування надзвичайно строгі.Голландія

Фондова біржа в Амстердпме - єдина в Голландії. На даній біржі оборот цінних паперів відбувається на трьох ринках:

· Офіційному ринку;

· Паралельному ринку;

· Неофіційні ринке.Японія

Головною японської фондовою біржею є Токійська Фондова Біржа. На ній діють два типи членів: дійсні члени та члени «saitori». Дійсні члени можуть укладати такі угоди з цінними паперами:

1. купівлю та продаж цінних паперів за свій рахунок;

2. купівлю та продаж цінних паперів за дорученням і за рахунок клієнтів;

3. консорціональной угоди в разі нових емісій цінних паперів;

4. розміщення нових емісій з гарантією прийняття непроданих цінних бумаг.Члени «saitori» діють як посередники між дійсними членами, виконуючи їх доручення і не діючи за власний рахунок. Їх основне завдання - визначення курсу цінних паперів, причому кожен з цих членів працює з певним видом цінних паперів.

Авіація і космонавтика
Автоматизація та управління
Архітектура
Астрологія
Астрономія
Банківська справа
Безпека життєдіяльності
Біографії
Біологія
Біологія і хімія
Біржова справа
Ботаніка та сільське господарство
Валютні відносини
Ветеринарія
Військова кафедра
Географія
Геодезія
Геологія
Діловодство
Гроші та кредит
Природознавство
Журналістика
Зарубіжна література
Зоологія
Видавнича справа та поліграфія
Інвестиції
Інформатика
Історія
Історія техніки
Комунікації і зв'язок
Косметологія
Короткий зміст творів
Криміналістика
Кримінологія
Криптологія
Кулінарія
Культура і мистецтво
Культурологія
Логіка
Логістика
Маркетинг
Математика
Медицина, здоров'я
Медичні науки
Менеджмент
Металургія
Музика
Наука і техніка
Нарисна геометрія
Фільми онлайн
Педагогіка
Підприємництво
Промисловість, виробництво
Психологія
Психологія, педагогіка
Радіоелектроніка
Реклама
Релігія і міфологія
Риторика
Різне
Сексологія
Соціологія
Статистика
Страхування
Будівельні науки
Будівництво
Схемотехніка
Теорія організації
Теплотехніка
Технологія
Товарознавство
Транспорт
Туризм
Управління
Керуючі науки
Фізика
Фізкультура і спорт
Філософія
Фінансові науки
Фінанси
Фотографія
Хімія
Цифрові пристрої
Екологія
Економіка
Економіко-математичне моделювання
Економічна географія
Економічна теорія
Етика

8ref.com

© 8ref.com - українські реферати


енциклопедія  бефстроганов  рагу  оселедець  солянка